高精度MEMS压力传感器打破海外垄断（康斯特,量产在即,成长可期）

明德软件SAAS平台的核心功能：

2011年，发布全球首台现场全自动压力校验仪。2018年开始连续发布多款温度产品，开始发力温度领域。

2018-2022年，研发投入由4417万元提升至9288万元，研发投入占收入比重由18.39%提升至22.44%，公司以每年研发投入占营收比重不低于15%的目标，确保公司产品的领先性及强竞争力。

（2）工业母机、机器人客户拓展不及预期；

3.2、步步为营推进高端压力变送器产品，产品线进一步扩展

数字压力检测产品为公司核心产品，未来伴随核心部件的自产以及压力传感器等产品的市场化，未来毛利率有望持续上升，业务有望加速拓展。我们预计此项业务2023-2025年营收增速为30%/37%/40%，毛利率为74%/75%/75%。

（1）高端MEMS压力传感器发展不及预期；

（1）芯体设计与制作：已经与具备硅压力传感器设计能力的科研机构展开合作，全资子公司Additel参股美国微差压硅传感器设计、制造公司Superior Sensor。

1.1、二十年深耕细作，产品可比肩海外巨头

1.4、营收和净利润恢复正常增速，盈利能力有望提升

（2）下游：压力检测设备和温湿度检测仪器仪表下游应用主要为各种工业现场压力、温湿度等热工信号以及各种压力仪表、温湿度仪表的校准与测试，包括石油、化工、电力、冶金、机械制造、国防军工、计量等。

公司基于MEMS压力传感器，步步为营，拓展变送器产品。公司基于MEMS压力传感器逐步拓展高端变送器产品，目前主要竞争对手为日本横河等海外企业，国内竞争对手主要为川仪股份，公司产品市场定位与川仪股份不同，在细分市场具备稀缺性。

公司经营现金流状况良好。2015-2022年，公司经营性现金流均保持为正，其中2022年公司经营性现金流为1.00亿元，经营活动现金流量净额/净利润为131%。

华经产业研究院数据显示，2020年我国MEMS压力传感器市占率前五大企业分别为博世、泰科电子、英飞凌、森萨塔、恩智浦，均为海外企业，CR5达到57%，市场集中度较高，高精度的MEMS压力传感器受海外“卡脖子”问题严重。

公司生产的ConST811A智能全自动压力校验仪采用水介质，液压可高达60MPa，可以准确输出用户所需的压力值，并按照预设条件自动工作，精度等级为0.01、0.02级。该产品可广泛应用于电力、石油、化工、计量、冶金、生物、食品、交通及汽车制造等领域。

2.2、 公司陆续推出新产品占领市场，持续提升竞争力

公司股权结构稳定。公司实际控制人为创始人姜维利和何欣，截至2023年7月5日，二人合计持有公司29.16%的股权，姜维利现任公司董事长、控股子公司桑普新源董事长，何欣现任公司副董事长、总经理、控股子公司长峰致远与明德软件董事长。公司持股比例相对偏高的浦江川、刘宝琦和赵士春也均为公司创始人、董事和高管，其他股东持股较为分散。

毛利率水平逐步下降，未来有望回升。

全球压力温湿度校准检测设备由国际公司福禄克、德鲁克、阿美特克、威卡等公司主导，年收入规模均超过10亿美元。对比来看，国内大部分企业年均收入规模较小，而公司2011年营收就突破1亿元，2022年更是突破4亿元，且主要来源于仪器仪表制造。

（1）数字压力检测产品：包括压力检验仪、数字压力表、智能压力控制器等产品，2022年智能压力发生器/数字精密压力表/压力校验器/标准温湿度发生装置占收入的比重分别为26%/18%/13%/11%，数字压力检测系列收入占比合计为71.65%；分产品毛利率来看，2022年智能压力发生器/数字精密压力表/压力校验器/标准温湿度发生装置的毛利率水平分别为69.56%/88.22%/78.81%/60.56%，均多年维持在较高水平。

从单一校准检测设备供应商向综合服务商拓展。

过程信号检测产品是公司重点推进产品，产品偏向中高端，预计2023-2025年营收增速较高，分别为20%/30%/30%，毛利率分别为69%/70%/71%。

综合上述业务，我们预计，2023-2025年公司综合毛利率呈小幅上升趋势，分别为64.7%/66.9%/68.2%。

公司主营产品市场空间广阔。

MEMS传感器是采用微电子和微机械技术工艺制造而成的微型传感器，可将压力、温度、化学、光等信号通过信号转换为另一种可检测信号。

（1）自动化运营：通过AI算法，SAAS系统可自动完成大量重复工作，提高生产效率和降低运营成本。

（3）测评与补偿算法：基于丰富行业经验，建立高精度传感器评价测试体系。

明德软件已经为包括上海计量院、苏州计量院、南京计量院、湖北全省/省院、SGS、日照钢铁、中国地震局等全国400多家机构企业提供专业的信息化服务。

3.1、 MEMS压力传感器量产在即，有望打开新成长空间

2021年数字压力检测仪器市场规模达到56.6亿元，2012-2021年CAGR达7.3%。公司主营产品所处行业下游潜在应用空间较大，具备长期发展潜力。

我们认为，公司目前在MEMS高精度压力传感器产品上的技术、生产等方面已储备充分，具备向工业母机、机器人等领域拓展的能力，尽管还未有相关的产品应用，但考虑其稀缺性，未来成长空间较大。

（1）上游：原材料包括传感器、AD 转换器、单片机、液晶、电源模块、线路板等电子元器件和金属材料、塑料件等，其中传感器是核心元器件。

（2）解决“卡脖子”问题：国际局势动荡，国家对设备国产化率要求逐步提升，高精度MEMS压力传感器一直属于上游“卡脖子”的关键器件，影响了公司产品性能和供应链稳定。

5.2、估值

公司MEMS压力传感器采用硅压阻式技术路线。具有全量程兼容性、灵敏度高、成本低等优点，应用进程不断实现新突破，使得硅压阻技术能够满足设计新要求，压阻式应用最广。

公司产品可与海外巨头比肩，国产替代带来发展机遇。

压力温湿度校准检测设备属于热工仪器仪表。

1.2、 股权结构稳定，创始团队拥有深厚技术背景

明德软件基于业务独立、基础与智能共享，可以将客户的业务、记录、证书报告、财务、市场、质量、办公等整合进入一个信息化平台，并围绕机构各类事项打造检测检验机构信息化整体解决方案。

生产各环节均达到同业领先水平。MEMS压力传感器生产工艺相对复杂，主要包括芯体设计制作、封装、测评和补偿算法，壁垒较高。

根据校准检测对象分类，公司属于热工仪器仪表类，热工仪器仪表是指用来测量温度、压力、流量、液位、成分、转速、振动、机械位移等的仪器。

公司创始人拥有深厚技术背景，研发团队规模不断扩大。

（1）2019年及以前：公司收入与净利润均实现稳步增长，不仅仅是因为公司产品满足行业需求，订单增长迅猛，同时校准检测计量产品国产替代也在加速。

公司创始人核心高管团队均拥有较为深厚的技术背景。姜维利、何欣、浦江川、刘宝琦、赵士春等均有计量或机电研究院所的技术岗位经历，其中刘宝琦和高洪军兼任全国温度计量技术委员会委员，董立军兼任全国压力计量技术委员会委员。高管团队的长期稳定性和过硬技术背景，为公司的良好发展打下了坚实基础。

公司产品品类齐全，应用领域全面，下游包括计量院、第三方检测机构、冶金、机械、电力、石油、石化、医药等。主要的客户包括中石油、中石化、中海油、五大电力公司、首钢、宝钢、一汽、二汽、波音、空客、宝马、辉瑞制药等公司。

（3）数据分析：通过大量测试数据分析，SAAS系统可获得有关客户需求的深度了解，从而改进产品和服务。

公司产品主要包括数字压力检测产品、过程信号检测产品以及温湿度检测产品。

AI赋能SAAS，明德软件产品不断优化。

MEMS压力智能传感器是最广泛使用的MEMS产品之一。Yole Development数据显示，2020年全球MEMS压力传感器销售额为18亿美元，占MEMS产品收入比重为14.6%，收入占比仅次于射频。

负债水平较低，偿债能力较强：2023Q1公司资产负债率为11.8%，有息负债率为1.1%，均处于较低水平；2023Q1公司流动比率为5.4，速动比率为4.0，偿债能力较好。

明德软件主营业务为检测行业数字化转型及信息化整体解决方案、检测工业物联网平台、计量器具全生命周期管理整体解决方案的研发、销售及技术服务。

赛迪顾问数据显示，预计2023年家电及消费电子、工业、汽车、医疗占比分别为49%、13%、23%、9%，工业是MEMS压力传感器应用较广泛的领域。

下游应用：即将进入量产阶段。公司MEMS压力传感器即将进入量产阶段，初期实现自产自用，后期可逐步以模块形式对外供货。公司MEMS压力传感器下游应用领域包括半导体设备、高端工业母机、航空航天、气象站等，其中半导体及工业母机对精度要求较高，机器人领域对精度要求较低。

（3）SAAS系统发展不及预期。

报告来自【远瞻智库】

广泛的下游应用推动了MEMS压力传感器市场规模保持快速增长，Yole Intelligence数据显示，MEMS压力传感器市场规模有望从2021年的20.04亿美元增长至2027年26.24亿美元，CAGR为4.6%。

（2）智能客户服务：嵌入自然语言处理技术，SAAS系统可实现全天候客户服务，提高客户满意度。

（2）防爆智能过程校验仪

与传统传感器相比，MEMS传感器具有体积小、重量轻、成本低、功耗低、可靠性高、适合批量化生产、易于集成和实现智能化等特点。

公司期间费用率整体稳定。

根据公司公告，公司校准检测产品与SAAS系统融合AI技术过程中，校准检测产品将基于Tensorflow等框架实现智能数据采集与检测，SAAS平台可基于AI相关模型实现智能客服、企业培训等功能模块。

2019年，公司发布公告，拟使用自有资金2.1亿元开展MEMS传感器垂直产业智能制造项目，预计项目建设周期为5年，达产后可年产30万只压力传感器芯体，并可继续深加工成10万只压力传感器和20万台压力变送器，预计达到后年度销售收入8.19亿元，净利润2.05亿元。

（2）2020年：公司实现营收2.89亿元，同比增长0.95%（增速较2019年下滑18.14个百分点）；归母净利润为0.60亿元，同比下降24.20%（利润由增转降）。主要系客观原因造成全球经济下跌及中美贸易影响。

营运能力略有提升：2015-2022年，公司应收账款周转率由4.86次提升至5.27次，公司应收账款周转率略有提升。

（1）平台和产品协同解决客户痛点：分布式控制系统下，液体和气体存放、运输过程中因管理不善或操作不当导致的“跑冒滴漏”问题是热工领域运营痛点。公司SAAS云平台预计可以解决这些问题，提高工程师的效率。

（2）与公司校准检测产品产生协通效应：公司校准测试产品价格较高，主要原因为高精度所产生的研发成本及生产测试成本。但是，SAAS云平台能够和公司产品研发产生协同效应，降低研发成本。

高端校准检测设备龙头企业，技术水平同业领先。公司定位为高端仪器仪表的研发、设计、制造，在校准检测设备领域具有较强的技术实力与行业知名度，产品可与海外巨头福禄克、威卡、阿美特克等公司竞争。

2005年，公司两名科技人员分别被评为国家压力计量技术委员会委员、国家温度计量技术委员会委员、全国工业过程测量和控制标准化技术委员会委员，确立了公司在压力、温度领域的国内领先地位。

（1）降成本：MEMS压力传感器是公司采购成本中占比较高的零部件，公司努力实现MEMS压力传感器自产自用，提升整体盈利能力。

（3）产品延伸：MEMS压力传感器下游应用广泛，半导体设备、高端工业母机、航空航天、气象站、机器人均可应用，此外可以延伸压力变送器产品制造。

2018年-2022年，公司期间费用率整体保持平稳，其中销售费用率略有下降，研发费用率略有上升。2022年，公司管理费用率、销售费用率、财务费用率、研发费用率分别为9.95%、19.19%、-2.41%、14.33%，销售费用率与研发费用率在期间费用率中占比较大。

MEMS压力传感器在汽车、消费电子等走量、低质的行业已经成熟，但是针对校准、工业、医疗等高端领域配套能力非常薄弱，主要依赖国外进口。

2015-2022年我国电子测量仪器市场规模从26.3亿美元增长至53亿美元，CAGR达10.5%。

公司持续增强研发投入，为收入增长带来持久动力。

仪器仪表行业是国家基础性行业，覆盖下游如石油化工、食品医疗等众多行业，行业发展空间较大，具备持续发展动力。

MEMS压力传感器下游应用广泛，市场空间大。MEMS压力传感器作为最广泛使用的MEMS传感器产品之一，可广泛应用于汽车、医疗、航空航天、工业、消费等领域。

2007年，公司获出口企业资质认定，开启全球化步伐。

此外，公司不断优化研发模式，在研发过程中严格控制项目执行质量和成本，开发过程中在各个节点进行评审，提升研发效率与成效。

截至2022年底，公司及子公司已递交审查的专利106项，其中包含PCT国际专利申请11项，国内发明专利申请74项。

（1）全自动压力校验仪

公司布局MEMS压力传感器，已实现突破，产品即将进入量产环节。我们认为公司布局高精度MEMS压力传感器是业务发展的必然选择，基于以下三点因素：

（2）封装：加速进行传感器封装测试线工艺参数的验证与设备开发。

2022年，公司海外业务收入达3344万元，占总营收43.74%。2013-2022年公司海外业务收入自1462万元增长至3344万元，营收占比从24.28%上升至43.74%，海外业务占比上升明显。

公司海外收入占比提升明显，客户认可度高。

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5.1、盈利预测

公司产品位于产业链中游，上游受影响较大的为高精度传感器。

2018年-2022年，公司毛利率由72.04%下降至63.49%，净利率由30.77%下降至18.32%，公司毛利率与净利率的下降主要系公司低毛利率产品（温湿度检测产品）占比提升所致。我们预计随着公司未来逐步发力压力和过程信号产品，毛利率水平有望逐步回升。

公司温湿度检测产品已经逐渐成熟，预计2023-2025年营收增速为20%/30%/30%，毛利率为55%/56%/57%。

预计未来随着公司海内外市场的持续拓展，叠加压力传感器等新产品的市场开拓，未来营收与盈利能力能够进一步上行。

公司海外收入占比快速提升主要系公司坚持内外均衡发展的全球化经营策略，2007年获得出口资质进行海外布局，2011年全面进入国际市场并在美国建立子公司，公司产品在海外客户的认可度较高。

压力变送器国产替代需求强烈。目前国内行业集中度较低、低端产品过剩，中高端产品依赖进口，2019年日本横河、美国艾默生市占率分别为29%、24%，国产企业以川仪股份、中控技术为代表，未来国产替代和增长潜力大。

公司主业扎实，校准检测设备产品具备较强核心竞争力，未来高端MEMS压力传感器 SAAS有望推动公司营收与净利润实现快速提升。

公司的创始人团队拥有深厚的技术背景，公司也积极通过与国内知名高校合作，进行人才培养和招聘。2018-2022年，公司研发人员数量由93人提升至180人，研发人员占比由30.9%提升至35.02%，公司研发人员数量与占比均呈现稳步提升趋势。

公司定位为高端校核检测设备的研发、设计、制造，研发能力也决定了公司长期发展水平，公司一直以来非常重视研发投入。

中国是全球最大的MEMS市场，赛迪顾问数据显示，2018年-2021年中国MEMS压力传感器产值由127.75亿元提升至162.09亿元，CAGR为8.3%。

（报告出品方/分析师：开源证券 孟鹏飞 熊亚威）

公司基于自身技术优势，不断推出新产品占领市场。

2022年1月，公司发布公告，以自有资金1530万元受让南京明德软件有限公司（简称“明德软件”）55%股权，对明德软件实现控制，公司有望通过软硬件服务深度绑定核心客户。

1.3、 拥有完整软件团队，技术水平同业领先

公司研发生产的ConST326Ex系列防爆智能过程校验仪可用于0区防爆环境。该产品集HART通信、测量表、信号源、回路电源、压力指示仪、数据记录仪、热工计算器等功能于一体。

（3）智能压力检验仪

2.1、 校核检测设备行业空间广阔，国产替代带来机遇

公司是国内压力检测龙头企业，业务逐渐拓展到过程信号检测与温湿度检测产品，目前公司已经形成校核检测设备 SAAS MEMS压力传感器“一体两翼“的垂直产品格局，具备与国际先进厂商竞争实力，产品具备较强溢价能力。

（3）温湿度检测产品：包括智能干体炉、测温仪、智能恒温槽等产品。2018-2022年，公司温度校准系列产品收入占比由11.50%提升至16.88%，收入占比有所提升。

2020年公司营收和净利润受客观因素短暂影响后已逐步恢复正常增速，2023Q1增速亮眼。2022年，公司实现营业收入4.14亿元，同比增长17.2%；归母净利润7545.93万元，同比增长7.7%。2023Q1，公司实现营业收入1.07亿元，同比增长44.23%；归母净利润0.16亿元，同比增长34.85%。

我们预测公司2023-2025年公司营业收入为5.24/7.03/9.61亿元，归母净利润为0.96/1.44/2.04亿元，EPS为0.45/0.68/0.96元，当前股价对应PE为38.0/25.2/17.8倍，低于可比公司平均估值。

价格：对比海外产品具有显著价格优势。公司是高精度MEMS压力传感器龙头，产品性能比肩德鲁克、横河、维萨拉等国际巨头，公司高端MEMS压力传感器精度低至0.01级，成本较海外竞品售价有显著优势。

压力变送器产品市场空间广阔。华经产业研究院数据显示，2019年我国压力变送器市场规模约为40.2亿元，预计未来三年将保持3%左右的年均复合增长率，2022年市场规模近44亿元。

我们选择主营产品与公司接近的芯动联科、必创科技、高华科技作为可比公司，对应2023-2025年平均PE为60.1、43.0、32.8倍。

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公司是国内拥有完整软件团队的高端传感器研发制造企业。公司持续搭建体系化的研发组织，以智能硬件为基础，以软件为核心，打造融合云计算、AI技术的全闭环多维度研发生态体系，推进数字化营销体系发展。

2022年，公司收购明德软件55%股权，开始拓展校准检测SAAS领域，公司业务现已拓展至校准检测仪器 SAAS软件 高精度MEMS压力传感器。

（2）过程信号检测产品：包括过程检验仪、过程信号附件、回路检验仪等设备，2022年过程信号检测产品收入占比为5.72%。

我们认为随着公司技术水平的持续提升、营销体系的逐步完善，未来国产替代有望为国内头部企业带来发展机遇。

侧面彰显公司产品具有较高技术含量，具备较强溢价。

（3）2021年至今：为应对2020年客观原因造成的经济下滑及地缘冲突带来的影响，公司持续完善营销、研发、制造三大运营中心的体系化融合建设，成功实现利润增速探底回升。

公司成立于2004年，前身为1998年成立的北京康斯特科技有限公司，发展至今已有20余年的历史。

压力变送器为MEMS压力传感器的下游产品。MEMS压力传感器输出为非标准信号，在实际应用中为使传感器具有通用性以及便于信号传送和记录，便将传感器与带有标准信号输入电路配套使用，使之输出符合标准的信号，此时输出标准信号的传感器称为变送器。

2019年，公司计划使用自有资金2.1亿建设IDM模式的MEMS传感器，补足上游元器件短板。

公司研发生产的ConST283智能数字压力校验仪为第五代压力仪表，适合于现场及实验室使用，可完成HART智能压力(差压)变送器、普通压力(差压)变送器、压力开关、精密压力表、一般压力表等压力仪表的校验工作。