百思不得其解（中国股市为何要无限量扩大针对散户的做空机制）

申万宏源证券日前研究数据显示，量化类策略为市场贡献了约30%的成交量，如果将程序化交易与算法交易纳入统计，成交量占比可能在50%以上。

百亿量化私募的专业人士认为，量化交易在A股中的成交占比可能会达到30%左右。动辄超过万亿的成交量，最大力量绝对是私募量化基金。举例说，指数增强型量化私募，仅中证500增强目前规模已经超过1.2万亿，按照平均100倍的年换手率，每天就可贡献3000亿以上的成交额。

往远点说，2020年，美国的股市中的空头们押注新冠疫情将导致美股暴跌，显著加大空头头寸。谁知道空头们被懂王特朗普亲自挂帅祭出的“圣诞讲话、降低税率、宽松政策”三板斧砍得落荒而逃。标普500指数当年涨幅16.26%，空头们惨遭2420亿美元的巨额亏损。

谁也不能否认，资本市场的做空手段是为了平抑证券和商品市场的过度暴涨爆炒而产生的。奇怪的是，中国股市却在连续16年跌跌撞撞的摆烂过程中，把国外的做空手段全盘引进，消化方式更加夸张，做空手段无限量放大，甚至把同类型品种的期货期权交易和现货交易日错开，衍生品实行T 0，现货交易实行T 1，这样期货期权市场收割现货市场，根本就不需要什么智慧，在计算机中输入相应品种的交易日间隔产生的价格差就完全可以建立机器操作程序，自动搜寻收割现货市场的无数个机会。除非被做空者比起自己更加财力宏厚胆大妄为。但是，事实上，被做空者就是毫无还手之力的散户，一个数量超过2.25亿的世界上规模最为庞大的中小投资者群体。

谁都知道，创立期货期权市场的鼻祖是美国。但是，近十五年一个出乎意料的结果是，美国的现货市场走出了毫不犹豫的大牛市，期货期权市场得空头门却栽得鼻青脸肿。做空苹果、特斯拉、英伟达的大空头们连底裤也不得不脱光，以光腚示人。

在当前市场本身处在弱不禁风的状态下，股指期货期权自然就成了专门打压股指洗劫散户的专用道具。特别是目前的股指期货期权已经覆盖80%的市值，而我们期货期权实行T 0,现货T 1交易的错配机制，再采取月交割机制，成了全球唯独一份的另类。其效果，无异于变相鼓励机构任意搅乱甚至做空市场。每到交割将近，市场总是弥漫着各种形形色色的虚假利空。根据近五年的期货交割日跟踪，大多数都导致指数下跌，甚至以大跌暴跌为主。

2023年，私募基金业绩最好的前20名榜单上，除了专注于投资海外市场标的基金外，其余都是量化私募霸榜。

相反，推出做空机制的品种的积极性高涨到爆棚程度。

目前已上市的股指期货期权共计7个产品：沪深300股指期货，中证500股指期货，中证1000股指期货，上证50股指期货，沪深300股指期权，中证1000股指期权，上证50股指期权。沪深交易所也有了8只ETF期权品种。已上市股指期货和期权产品标的成分股有1800只，达到全市场流通市值的80%以上。但是，股指期货期权实施T 0交易，对应的股票实施T 1交易制度。这种非对等交易规则，成了全球唯独一份的另类。谁如果说这种无异于变相鼓励机构任意搅乱甚至做空市场的机制是正常的，那就很容易得出中国股市连续16年陷入所谓3000点保卫战的原因。特别是2023年全球股市争先恐后不断创出新的历史最高记录的前提下，中国沪深两市却连续两年逆势下跌，显得极其另类和羞愧。

跟踪近三年来的中国股市走势，除了毫无节制的新股超发和发挥到极致的减持套现之外，完全被空方垄断的转融通、量化交易、股指期货期权的月交割制度以及和现货市场交易机制错配等做空机制，已经成为扼杀长线资金入市积极性的最大障碍。如果继续听任严重失去公允性、正当性、甚至和法律相抵触的运行机制存在，不仅与大张旗鼓号召长线投资的理念完全相悖，而且让市场处在永远的短线相搏相杀。其结果自然是负面因素不断堆积，最终导致市场属性扭曲，投资价值渐失，解决难度增大。

其他几家的空头损失照样巨大。英伟达空头损失112亿美元，苹果空头损失73亿美元，Meta空头损失66亿美元，微软空头损失了56亿美元，亚马逊空头损失49亿美元。

全球40多个主要市场都在施行“T 0”交易制度。而且和期货期权市场采取同步交易制度。“T 0”是全球资本市场普遍采用的基础制度。

2022年和2023年，几乎就是南拳北腿空头们的天下。

睿亿投资对巨额成交量的观点：量化私募基金规模快速增长，已经突破万亿，其中不少产品有T 0的策略，估计贡献2000-3000亿的成交；两融规模从2020年1月的1万亿增加到1.9万亿，估计平均换手10天左右，估计贡献1000亿的成交；其他如新增的股票成交量显著增加，机构资金调仓需求以及北上资金交易额增加等等。这说明，天量成交反映出市场充斥着大量无效交易，非但没有给投资者带来实质性收益，相反，带来了净值的下跌。巨额成交量持续如此长的时间，仅每天交易费用损耗就超过10亿以上。

华西证券测算认为，巨量资金交易20%来自北向资金以及外资，30%来自场内机构资金调仓，50%来自量化交易。其估算高频量化交易每天能够贡献4000亿成交额。

再说2023年，属于美股“七巨头”（Magnificent Seven）之中的特斯拉、英伟达、苹果、Meta、微软和亚马逊成为卖空者损失最大的六家公司。

当前中国股市显露的态势完全就是空方势力掌控之下的走势。建立健全制度的目的是夯实证券市场发展的根基，促进股市的发展，并且能够真正给投资者带来理想的回报。资本市场的公平公正公开，其核心就一条，就是体现交易制度的衔接性、一致性、对等性。交易制度更加需要对各方投资者利益密切相关的品种实现全面覆盖对应完善。如果任由当前中国股市的做空机制野蛮生长，其结果就是跨入2024年开年来的连续下跌暴跌，我们还要继续视而不见吗？

建立健全制度的目的是夯实证券市场发展的根基，促进股市的发展，并且能够真正给投资者带来理想的回报。为体现最起码的公平公正，结合推进引进中长线资金入市的战略，改变当前股指期货期权的月交割制度，实施季度交割，并将期货现货交易日完全同步，为培养市场做多力量奠定基础。

#实话实说#

产生于十二年前的依照计划经济手段、根据发行需要遥控指数涨跌时期的转融通，最初的主要目的就是防止或者打压股指暴涨。2011年10月26日中国证券监督管理委员会发布的《转融通业务监督管理试行办法》，目的是拓宽证券公司融资融券业务资金和证券来源，抑制价格过度波动。

作为审批制核准制时期的转融通，用来抑制股市可能暴涨的机制，即使如何修修补补，也难以适应当前全新的注册制的运行机制。转融通实施以来的12年，看看中国股市的走势就知道，维稳作用未显，打压作用不小。

而且，我国沪深交易所自推行T 1交易机制以来，既没有依靠这个机制抑制过股市的任何一次超跌或暴涨，更没有对市场盛行的投机氛围起到丝毫修正作用。相反，中国股市连续多年陷入3000点苦战。

空头肆虐的底气来自中国股市连续20年成为典型的中国经济晴雨表的反向指标。股市上涨绝对会干涉，下跌也绝对无人问津。如果下跌导致新股发行实在难以为继，那就把印花税、存款准备金率调整一下，刺激刺激，确保新股发行继续夺取全球冠军的记录不丢即可。

2023全年，美股标普500指数累计上涨24.2%，纳斯达克综合指数飙升43.4%。数据显示，去年空头头寸总额为9570亿美元，而账面损失接近2000亿美元。

当然，量化私募基金最吸引眼球的，是2021年年底一家机构给核心人员发了5000万年终奖的消息。大型量化私募核心人员年终奖一千万以上的不在少数。

量化私募所谓的七大指标：收益、风险、回撤控制、择时、收益稳定性、跟踪误差、选证能力等，对任何一家投资机构来讲这都是必修课。缺乏真正意义上的价值发现功能是其最大软肋。用业内的话说，“量化投资，特别是高频交易，就是薅散户的羊毛”。量化本质上赚的都是市场其他参与者的钱，特别是低于市场平均水平的投资人的钱。高频交易在量化中的占比很有可能达到80%。

尤其是特斯拉空头损失最为惨重。

按照《证券法》的“证券交易”规定：“依法发行的证券，《公司法》和其他法律对其转让期限有限制性规定的，在限定的期限内不得转让”。《证券法》作为上位法，显然，现在的转融通和这一法律规定明显冲突。下决心让所有的转融通统一归纳在《证券法》最权威的条款“限售股在限定的期限内不得转让”的管辖之下，这是最正确的选择。

鉴于量化交易的负面效应持续扩散，为规范其运行，2023年9月1日，证监会指导上海、深圳、北京证券交易所制定发布股票市场程序化交易报告的程序化交易的各项管理制度。但是，量化私募认为，规定的最高申报速率或单日最高申报笔数的监管阈值不会对他们产生影响。因为市场上目前主流产品都维持在100倍以下。如此看来，所谓的监管等于是变相的鼓励。

就以最新的例子佐证吧：

由于惯性作用，空头在2021年继续亏损约1420亿美元。虽然说，空头阵营在2022年市场崩盘中获得3000亿美元收益，但是，综合四年来看，空头损失惨重，净赔3800亿美元。也许，这就是巴菲特说永远不要做空美国的缘由吧。

如果我们不挣脱计划手段管控股市指数涨跌的思维影响，继续任由做空市场的一大堆交易机制无序泛滥，让过度倾斜的交易机制做空市场的动能不断堆积。中国股市劣币驱逐良币的态势将难以扭转，甚至推动场内资金持股短线化倾向不断加剧。

但是，在中国股市完全是另一幅景象。

基于当前中国股市如此疲弱状态，应当严格依照《证券法》和《期货和衍生品法》提出的，对“不以成交为目的，频繁或者大量申报并撤销申报”的交易行为明令禁止。至少也要就如何完善相关运行机制做出科学合理公正客观的结论后再做决定。

A股市场唯一靠上涨盈利的群体就是最为弱势的散户投资者。而机构公募私募券商瞄准的也正是这一群体。当前的所有衍生做空工具围猎目标就是散户。其拥有的资金优势、信息优势、杠杆优势、交易工具优势、多空通吃优势、抱团取暖优势、融资融券优势、变相T 0优势、操纵股价优势，再联手实施期货现货的双头做空，散户根本就没有任何手段维护自己的利益，指数自然一路向下毫无抵抗之力。

毋庸置疑，量化交易是人为制造指数不断下移的罪魁祸首。而快速增长的量化基金规模所带来的杀跌效应不断显现。量化私募高频T 0交易和融资融券的便利，成为典型的凭借交易制度错配而收割散户财富的核心手段。

好家伙，2023年特斯拉股价上涨超过100%，马斯克重新夺回了世界第一的财富宝座。而空头们的账面亏损达到122亿美元。