这个世界上最好的三门生意（）

1997年上市的高血压药物缬沙坦、2001年上市的第一代靶向肿瘤药伊马替尼（商品名：格列卫），在2000年代均发展为年销售额50-100亿美元的超级神药。

1924年，诺德公司的技术人员Pedersen兄弟离职创业，推出了一种名为“诺和针”的注射装置，这就是诺和公司的开始。

但经过最近20年的兼并整合，这个行业也逐渐形成了龙头集中化的趋势，即“一霸多雄”的格局。

并且，这个数据还在逐年增长，不仅世界人口在增长，患病率也在提升。

但当时的买入价仍然昂贵，并且在2008年之后的数年间迟迟未能推出重磅新药，导致在接下来的3年中，默克的股价一度下跌了50%。

由于市场小，研发投资难以回收，很少有药企巨头愿意涉及这一领域。

第一笔大型投资，是1990年以15.37亿美元收购了基因泰克近60%的股份，控股了这个生物技术龙头。

新公司改名为“诺华”，源自拉丁语“novae artes”，意为“新技术”；

需知道，在欧洲众多的制药巨头中，赛诺菲是历史最短的，1973年才成立。

再看净利率，基本维持在30%-35%之间，即使在药企龙头中也是不多见的。

预计到2030年和2045年，全球糖尿病患者总数将增至6.43亿（11.3%）和7.83亿（12.2%）。

早期也是一家化工厂，主要生产发酵面包用的人工乳酸，后来跨界进入制药业，研发带头人威兰凭借对胆汁酸结构的研究，获得了1927年的诺贝尔化学奖。

平台的不同，对企业成长造成的巨大差异，令人唏嘘。

一直到1995年，默克集团上市，创始人家族逐渐退出，交由职业经理人运营。

威康同样是百年药企，专攻抗病毒和抗肿瘤药物，曾走出了Gertrude B. Elion、George H. Hitchings等几位诺贝尔奖科学家。

打不过拜耳，并非因为更谨慎理性，仅仅是因为银子不足。

这样做的结果是，确定性大大提升了，但问题也随之出现：

这同样也是德国制药业的问题所在：在全球化的激烈竞争中，德国制药中心的地位已逐渐失去。

战后的1946年，勃林格殷格翰进入农药行业，1955年收购辉瑞的兽药部门成立动物保健业务，2017年的牛市中以135亿美元的高价收购赛诺菲旗下的动物保健业务。

正是这些奇迹般的财务数据，让其股价在20多年间增长了超过35倍。

生命科学仪器行业是一个近年来发展很快的赛道，是生物制药行业的上游，竞争激烈程度比制药业要小，利润率极高。

据统计，在2010-2017年间，葛兰素史克在疫苗资产的收购上一共耗费了150多亿美元，收购了十多家公司。

首先是FDA推迟了其新药的批准，然后是工厂被发现存有病毒污染，药品中也被发现了钢丝等杂物。

自主研发是一件高度不确定的事情，有些企业运气差，经常十年投入一无所获，有些企业却常常有“好运气”。

比如在新冠疫情中，阿斯利康第一时间和牛津大学合作，开发新冠疫苗，甚至赶在疫苗四大巨头辉瑞、赛诺菲、葛兰素史克、默沙东之前将药物研发了出来。

苏博科（Pascal Soriot），曾先后在美国基因泰克和罗氏制药担任高管。

柯禄唯深感制药业的竞争压力巨大，即使通过收购来做大也需要天量的资金。

这还没完，通过对索马鲁肽的深入研究，诺和诺德又发现其具有明显减肥的神效——

尤其是疫苗，这是葛兰素史克的当家业务，在2020年占据着全球人用疫苗市场40%的份额。

一霸，指的是美国的赛默飞世尔；

2000年，该集团和擅长糖尿病药物的德国赫司特合并，成立安万特公司，排名法国第一、世界第七。

2016年，收购印度第二大血透服务商桑德尔，旗下有50多家透析服务中心。

跟葛兰素史克相似的，还有同样源自1990年代末的一场巨型合并，缔造了今天的阿斯利康。

旗下重磅药物众多，包括感冒药康泰克、胃药西咪替丁、精神病药物安非他命、氯丙嗪等。

目前，软件业由美国独霸，奢侈品由欧洲垄断，医药行业则是欧美双雄并立。

也因为其在德国二战中的关键角色，战后很快就被拆分成多家公司，实力大打折扣。

除了改革，罗氏已没有任何退路。

此后，赛诺菲专注在内部管理中，在2005-2007年的大牛市中冷眼旁观，直至2008-2010年的金融海啸中才再次重金出击。

其中又以格列卫的影响力最大，这款主治白血病的肿瘤药物开创了分子靶向治疗的新时代，被誉为是药物界里程碑式的发现。

这是一款口服降糖药，因为是首个人源GLP-1，不但疗效上具有一定的优势，而且通过脂肪酸酰化后，给药周期也明显缩短，很快就成为了降糖药市场上的第一大产品。

比如把吗啡进行乙酰化处理，便得到了海洛因，只不过这款让后世闻之色变的“毒王”，在当时是作为镇痛和止咳药来卖的。

相比起英国的双雄争霸，法国如今在全球制药业的核心圈里，只有赛诺菲一根独苗。

礼来靠着这款革命性的产品，一跃而成为世界最大的胰岛素巨头，给诺和与诺德带来了很大的压力。

从普通胰岛素到长效胰岛素，再到含锌胰岛素、预混胰岛素、化学转化胰岛素、重组人胰岛素，一直引领着胰岛素产品的升级。

主要源于，英国有更好的大学，更多的留学人才，使得英国的研究实力要更强。

2010年的金融危机中，以59.9亿美元的价格抄底了美国生命科学仪器企业密理博。

在最近的两个牛市高潮2006年、2017年，均迎来了自身历史上最大笔的并购，由此造成了短期内的债务成本高企。

“一哥”恒瑞医药排名稍微靠前，也不过是32名。

于是便打算以此次为契机，通过收购一批二三线的生命科学仪器资产，整合做大，为默克搏得一个灿烂的未来。

1976年，罗氏的意大利子公司发生毒气泄漏和爆炸事件，让数千公顷的土地被污染，高达12万人入院治疗。

默克同样资历很老，创建于1668年，至今已有350多年历史，可以称得上是世界最古老的药企之一了。

但它的业绩表现，却堪称惊人：

1990年代的主要工作是收购，买入那些可以创造未来的机会。

政策和质量问题，加上资本市场去杠杆的打击，让其股价一路暴跌超过50%。

要知道，2000年可是纳斯达克泡沫的巅峰啊！

这里便体现出了Gerber独到的眼光：

德国化工业的发达，使得德国对传统疾病的病源研究和化学药物的提炼上，一直处于世界领先地位。

1998年，继任者Humer以110亿美元收购了世界排名第二的诊断企业德国宝灵曼，两者合并，将罗氏的诊断业务带到了世界第一的宝座。

在世界卫生组织认定的三大传染病（疟疾、艾滋病和结核病）中，葛兰素史克是唯一都有药物和疫苗供应的企业。

在这家药房的基础上，费森尤斯逐渐摸索出了一个独特的商业模式。

辉瑞（美国，720亿美元）、艾伯维（美国，550亿）、诺华（瑞士 511亿）、强生（美国、498亿）、罗氏（瑞士、492亿）

屋漏偏逢连夜雨，2020年的新冠疫情，导致慢性重病患者大量去世，肾病行业进入了一个史无前例的大萧条期。

但是，就跟葛兰素史克一样，在高位合并之后的十多年，阿斯利康的股价同样是萎靡不振。

二十年后，沃达丰的股价仅为当年的六分之一，美国在线更是完全消失了……

这就是努力，却运气欠佳的典型例子。

在欧洲十大药企中，英国上榜两个，阿斯利康和葛兰素史克，与瑞士并列第二。

可惜，就像英国双雄在同期的高位合并一样，这桩合并案也不怎么成功，随后几年的营收持续萎靡，导致股价一路下行。

其中最大的一笔，是2006年以79亿美元收购德国第二大仿制药企Hexal AG。

1977年，第一款生长激素抑制素成功表达，验证了其技术的可行性；

第二次是一战和二战，两次世界大战给默克造成了重创，一战后默克的美国子公司被没收，从此分道扬镳发展成默沙东制药。

诺和诺德的强大，则是得益于对糖尿病赛道的专注。

丹麦是北欧国家中自然资源最稀少的，却又是靠着自主研发成为了养猪、风电、生物技术等发达的顶尖国家，堪称最励志的小国。

由于依托于美国庞大的市场，默沙东如今的规模比德国默克要大得多，2022年的营收是后者的5倍，市值是后者的3.5倍。

这3项并购分别是：

1951年，瑞士三兄弟各奔前程。

纽约时报评论凯利·穆利斯的时候，将生物学划分为两个时代，PCR前时代和PCR后时代，可见其划时代的意义。

你能看到的好东西，往往价格也是昂贵的。

21世纪拜耳最大的三项并购是2006年以199.5亿美元的价格收购先灵公司，2014年以142亿美元收购默沙东的OTC业务，以及2016-2018年间以630亿美元完成了对孟山都的收购。

本质上，这是一个“流量带动转化”的商业模型。

可惜，每次登上这个宝座，对于葛兰素来说，都只是一次短暂的巅峰体验，随后便是漫漫的衰退长路。

结果就是，阿斯利康的研发效率得到了质的提升，以肿瘤和心血管药物为代表的一批重磅新药被开发出来。

从费森尤斯的业务结构来看，总营收中来自医疗服务板块的占比高达80%，远高于产品的销售占比。

这十年，欧洲药企中最耀眼的存在，其实是丹麦的糖尿病赛道之王——诺和诺德。

2022年，以147亿美元的研发投入，蝉联世界第一；

如何才能突出重围呢？

开盘钟声敲响仅一个小时，股价就从35美元飙至80美元，创造了华尔街历史上挂牌首日最快的暴涨纪录。

为了达成收购，柯禄唯付出了不菲的代价，溢价37%并且是现金支付。

但每一笔都落地有声，产生了极其惊人的收益率。

费森尤斯的股价也一路下跌了超过70%。

近几十年来，全球透析治疗患者人数按照每年6%的比例增长，非常稳定，是一条小众，但优质的赛道。

第一，高度专注于糖尿病。

在欧洲十大药企中，德国拥有四家龙头：拜耳、默克、勃林格殷格翰和费森尤斯卡比。

2019年，再推出首款治疗小儿脊髓性肌肉萎缩症（SMA）的基因疗法药物Zolgensma，定价212.5万美元，折合人民币1466.19万元。

比如在研究微生物发酵技术的时候，意外发明了淀粉酶、工业酶等产品，让诺和在1980年代成为了世界最大的工业用酶制造商；

在新冠疫情肆虐，慢性病老人大量去世的糟糕环境中，这个业绩增长是相当不寻常的。

随后的几十年，诺和与诺德两家公司在糖尿病赛道上激烈较量，不断发明创新。

2001年，纳斯达克崩溃没多久，诺华就大手笔耗资86亿美元买下了罗氏21.3%的股份；

1921年，加拿大的两位科学家首次使用从胰腺提取的胰岛素治疗患有糖尿病的小狗。

中国作为当下发达国家最强劲的挑战者，在许多行业上都已获得了数一数二的地位，手机、新能源车、光伏、造船、航天……

随后，基于这种脂肪酸酰化技术，诺和诺德又推出了德谷胰岛素、索马鲁肽和长效生长素Somapacitan等新产品。

通过收购，默克获得了一块面向半导体、平面显示器、LED用的电子材料资产，利润率更高，增长空间也更大。

主要的并购如下：

二战结束后，美国老大说了算，德国的IG法本被肢解没话说，瑞士的Basel也在《反托拉斯法》的压力下被迫解散。

赛诺菲，就是它在1973年石油危机之后的一段时间里，通过抄底买回来的Labaz、Castaigne、Robilliart等一些小型制药和化妆品企业的基础上，组建而来。

不过这根独苗，就投资能力来看，却是英国双雄、德国四宝，都需要抬起头来仰望的存在。

前一笔收购，主要目的是为了抵御美国企业的恶意收购企图，通过这笔交易，将规模做大到全球前20名。

他就是柯禄唯（Karl-Ludwig Kley），将德国默克重新带上增长之路的关键人物。

2014年，收购德国Rh?n公司旗下41家医院。

1990年代后，糖尿病、高血脂、心脏病、肝肾功能衰竭、肿瘤、帕金森、阿尔茨海默症等慢性病、老人病逐渐上升为主流，相关药物需求爆发。

不过，由于罗氏采取双重股权架构，具有表决权的19%股份被牢牢的掌控在创始人霍夫曼和欧利家族手中。

其中，第一代医药霸主——拜耳，就是从传统化工企业跨界而来。

危机面前，两家公司选择在1989年合并，重组为新的“诺和诺德”。

2014年，默克还进行了另一项规模小一些的并购，以19亿欧元的价格买下了安智电子材料。

在前20名中，还有3家欧洲企业，分别是15名的诺和诺德（丹麦，224亿）、16名的拜耳（ 德国，201亿）、18名的勃林格殷格翰（德国，178亿）。

接下来的五年间，这家瑞士巨头趁着牛市高位，逐步甩卖了除制药以外的所有业务：

罗氏再次成为了一家令所有人敬仰的传奇药企。

史克必成在1940年代就已经是美国叱咤风云的药企，并在1970年代成为第一个使用现代化方法筛选药物的公司，也有James Black等诺奖科学家。

欧洲各国也因为在金融危机之下，税收剧减，被迫拿医保福利开刀，通过集采等方式要求安定等畅销药的价格下降50%-60%。

2005年，以18亿美元的价格收购德国最大的私营连锁医院Helios，成立费森尤斯Helios。

英国和法国在1990-2000年代经历了一番“狂飙式”整合，期望通过资本的手段和规模的扩张突出重围。

因此在1990年代的牛市中，赛诺菲的重点是自主研发和欧美渠道的扩张：

然而在阿斯利康，Ⅰ期项目成功率是59%，相对较高，到了Ⅱ期，成功率却仅剩下15%，明显不及格。

比如香水香精、农用化学品、电子器械、医疗出版等等，不一而足，当然那时候有钱任性嘛，可以理解。

在这些研究的基础上，勃林格殷格翰推出了一大推创新药：止痛药Laudanon、胆汁药品Bilaval、心血管药物Cadechol、对抗呼吸停止的药物Lobelin、镇咳药Acedicon……

以默克的体量，非常难。

默克本身也有一些传统化工业务，包括涂料用的珠光颜料等，但规模不大，利润率也相对较低。

1996年，收购美国透析服务公司National Medical Care，成立费森尤斯医疗。

在全球制药业的集中化过程中，规模较小的欧洲企业该如何才能生存下去呢？

也因此，基于这份雄厚的研究实力，世界顶尖的医药巨头大多都在英国设有研发中心。

糖尿病是一个非常优质的赛道，属于慢性病，患者不仅对药物具有依赖性，而且需要长期服用。

第一，是德国在1850-1950这段时间作为世界经济和科技中心的强大地位所带来的。

很明显，只有抓住这个时代的需求主线，才可能成为大赢家。

但比葛兰素史克运气好一点的是，在2012年，阿斯利康找到了一位靠谱的CEO。

相比起强收购，弱研发的“黑马”赛诺菲，罗氏则以其悠久的历史，攻守平衡的稳定表现，无愧于“欧洲药业带头大哥”的称号。

但1981年成立的健赞，在其杰出的CEO特米尔的带领下，做出了两个改变：

只要他们不放手，诺华是没办法完全收购的。

纵观人类疾病史，抗生素未被发明前，传染性疾病是导致死亡的主要疾病。

首先是那些重磅药物逐渐到期带来的“专利悬崖”问题，让其销售额一度从336亿美元下降至202亿美元，减少了三分之一。

通过将Sigma-Aldrich和密理博进行整合，默克的试剂品种增加到了30万种，生命科学业务在2016年销售额增长了68.6%，行业地位大大的增强了。

2017年的大规模并购之后，费森尤斯的业绩开始下滑。

第二年，曾获得诺贝尔生理学奖的丹麦科学家August Krogh就将该技术引进丹麦，并在1923年实现了商业化量产，这就是诺德公司的开始。

1982年，按兵不动；

这个榜单中，前十名分别是：

整体来看，勃林格殷格翰的经营风格跟拜耳有类似之处。

欧洲市场的规模不如美国大，顶尖的大学和研究人才也不如美国多，还有税务成本高、创新投资缺乏风险基金支持等等。

但是，再好的商业模式，搭上激进的经营团队，也要遭遇厄运。

最近20多年，其股价基本上处于震荡下跌的状态，按营收计算也逐渐要滑出世界前十的名单了。

然而，来源于动物胰腺的胰岛素有几个局限性，一是对葡萄糖水平的影响不稳定，二是过敏反应，三是提取过程繁琐，产能瓶颈无法突破。

这可能是欧洲医药史上最划算的一笔投资了。

泡沫期的并购，大家看到的都是利好，是其优势放大带来的无限想象力；

君临认为，这个世界上最好的三门生意，分别是：软件、医药、奢侈品。

自诞生的那一天开始，它就应用先进的基因重组技术，不断在生物医药行业创造奇迹。

药理学作为一门独立的学科，是从德国科学家R.Buchheim（1820-1879）建立了世界上第一个药理实验室，并写出第一本药理教科书算起的，他也是世界上第一位药理学教授。

如此高的债务水平，拜耳要多少年才能还清？

德国是欧洲的传统制药中心，曾有世界“医药基地”的盛誉。

总营收则以663亿美元（制药业务72% 诊断业务28%），位列欧洲第一，世界第三。

1896年，首次发现了碘，这是罗氏的第一个发明专利，后来成为了其畅销消毒剂Airol的主要成分。

1989年，基因泰克因为研发超支，现金流告急，只好四处去找钱；

赛诺菲一直在耐心等待，直到2001-2004年的大熊市尾声时，才终于出手。

一方面说服了保险公司和政府，推出《孤儿药法案》，并让高定价的孤儿药能纳入保险，以建立起可盈利的市场模型；

二战中，德国默克损失了90%的厂房和设备，战后经历了艰难的重建，同时还得面对家族后代平庸、德国制药中心地位逐渐下降等一系列挑战。

德国医药行业的强大，有几个关键因素：

2021年11月，诺华宣布与罗氏达成价值207亿美元的交易协议，将当初收购的股份全部出售给对手。

完全放弃化工业，All in制药业务。

但合并之后，生活鸡飞狗跳，各种柴米油盐酱醋茶的问题就一一暴露出来了。

诺和诺德的专注，使得其能够精耕细作，产品体系丰富，目前市场占有率高达30%以上。

于是在1993年，帝国化工将农用化学、制药业务等拆分出来，便有了捷利康制药。

2011年，收购Liberty Dialysis Holdings和American Access Care等数家透析服务中心，继续扩张。

比如1997年上市的氯吡格雷（Plavix，血小板聚集抑制剂），后来达到了99亿美元的销售峰值，堪称重磅畅销药。

另一方面将罕见病药物的销售定价拉高到每年15万美元以上，突破了史上最昂贵药物的天花板。

2000年，全球资本市场的泡沫巅峰，当英美药企巨头们都在忙着大肆并购的时候，诺华的甩卖告一段落，并重新在纽交所挂牌上市，募了一大笔资金。

同时也包括医疗透析服务，截至2018年，在全球拥有3928家血液透析中心，为数十万名患者每年提供5000万次透析治疗。

拜耳创建于1863年，原是一家小型染料厂，因为化学家费利克斯·霍夫曼意外发现水杨酸具有镇痛消炎的作用，以此为基础进行乙酰化处理，便研发出了风靡世界的神药阿司匹林。

赛诺菲的起源，可以追溯至法国的化工巨头Elf Aquitaine，即今天的法国能源之王——道达尔。

作为高风险高回报的行业，药物研发在很大程度上要归因于运气。

后一笔安万特收购案，则堪称是赛诺菲历史上最重要的一笔收购。

你是否能够在无人赏识时看到它的潜力，在周期高位时管住自己的手，然后在周期低迷和流血亏损时，压下你的重注？！

尽管仿制药利润没有创新药丰厚，但开发成本低，风险小，周期短，非常适合通过收购兼并实现业务的迅猛增长。

在CEO魏思乐的带领下，诺华左右开工——

对照股价图可以清晰的看到，1994年对Sterlin Winthrop的收购，1999年对圣德拉堡的收购，2004年对安万特的收购，2010年对健赞的收购，2018年对Bioverativ的收购，都成为了其股价的催化因素。

历史上，几次黑死病的爆发，死亡人口高达2500万人，甚至改变了人类文明的进程。

德国医药业有很多百年老字号，比如全球最大的私营药企——勃林格殷格翰。

多雄，指的是日本岛津、瑞士罗氏、美国安捷伦、美国丹纳赫、德国蔡司等多家企业。

柯禄唯在默克做了9年，直到2015年退休，期间推进了3项重大并购，几乎是再造了一个全新的默克集团。

2010年之后，江慕忠继任，就逐渐走向平庸化了。

在它的技术基础上，罗氏不断开发各种PCR诊断试剂，将这块业务培育壮大。

如果说，基因泰克是生物制药行业的开创者的话，那么Cetus就是诊断测试行业的开创者，这同样是一家宝藏般的企业。

1991年的时候，Cetus公司同样因为现金流危机而被罗氏收入囊中。

此后，基因泰克的新药上市步伐明显加快，每过一两年就会有一款新产品推出，研发效率非常惊人。

2009年，随着金融海啸的深入，收购资金增加到45亿美元，抄底了巴西第三大药企Medley Farma、印度疫苗公司Shantha Biotechnics、美国OTC企业Chattem、美国生物药企BiPar等七家公司。

一个现代股份制企业，遇上一个合格的职业经理人，有些时候真的是需要运气。

2014年，默克继续展开并购，以170亿美元买下Sigma-Aldrich公司，这是一家二线生命科学仪器龙头，同样以热衷收购知名。

如此强大的药品定价能力，独步天下。

1995年，以142亿美元的价格收购另一家英国药企威康（Wellcome），并改名为葛兰素威康（Glaxo Wellcome）。

当时的它，按药品销售额计算，全球排名第六，现金流相当充裕。

后来又由于业务实在太庞杂了，又做炸药，又做油漆（多乐士油漆），又做药品（主要是疟疾药、麻醉剂、癌症药等）。

1950-60年代，嘉基靠着DDT杀虫剂的发明率先杀出，1970年收购了汽巴，成为瑞士第二大企业，仅次于雀巢。

Gerber大师的另一项重要收购，是1991年对Cetus公司的收购。

在历史上，诺和诺德是最早关注糖尿病，对糖尿病治疗药物胰岛素最早进行商业化的企业，没有之一。

问题是：默克已越来越不像是一家制药公司了。

在Gerber掌权罗氏的20年时间（1978-1997）里，罗氏的市值翻了17倍，从63亿瑞郎变成1100亿瑞郎。

剑桥牛津这些顶尖学府就不多说了，二战后克里克和沃特森联手发现DNA的双螺旋结构，将人类带进了生物医学时代，更是现代医药产业里程碑式的事件。

作为化工企业中最会制药的，拜耳在上百年来一直放不下自己的根基——化工业，试图在两个行业中寻求平衡，造成了它最终的衰落。

如今，罕见病、糖尿病、心血管疾病、疫苗，是其最重要的四大板块。

同年，耗资57.6亿欧元收购西班牙最大的私立医院运营商Quirónsalud。

当时安万特的股价已跌至谷底，经过三个月的拉锯战，赛诺菲甚至拉来了法国政府帮忙，最终将这匹大象骑在了胯下。

赛诺菲的策略是：

乙酰合成技术是霍夫曼的一大杀手锏，在随后的时间里，他对许多化学物质进行了乙酰化处理，以发现新的药物。

这便构成了欧洲医药业的十大核心资产。

从2006年到2020年，阿斯利康的研发投入比都在15%以上，2014年以来更是没有低于过20%。

2020年，收购西班牙最大的连锁生殖医院Eugin，并将其纳入到Helios医院板块中。

在欧洲一百多年的医药史上，最成功的选手只有两个：赛诺菲和罗氏。

其次是研发成功率实在太低。

收购结束后，赛诺菲一跃而成为世界第三大药企，在全球药物市场的占有率高达6.3%，仅次于辉瑞的10.1%和葛兰素史克的7.1%。

但是到了1970-80年代，以高血压、抑郁症为代表的心血管和精神疾病发病率上升，取代抗生素成为畅销药的常客。

几乎每一次大型并购，都能让其规模和业绩上一层楼，在欧洲药企中，绝对是罕见的。

牛市投资于自主研发 海外渠道建设，熊市投资于抄底并购，将两者的价值发挥到极致。

它确实很重视研发，但Ⅱ期项目成功率显著偏低。

这个巨头同样是多家公司合并的产物，最早可以追溯至1885年法国最伟大的生物学家巴斯德研制的狂犬病疫苗，以及随后创建的巴斯德－梅里厄血清与疫苗公司，又进一步纳入至Rhone-Poulenc集团旗下。

当然，在目前这个位置上，诺和诺德的股价只可远观，绝不可亵玩。

并通过授权给礼来，获得商业化的第一桶金，这也是当今生物药行业大行其道的License in模式的起点；

实际上，从2000年到2017年，诺和诺德经历了净利率水平大幅度持续上升，而管理费用比例从10%下降至3.4%的过程。

1870年，发明了炸药的瑞典人诺贝尔授权（仅提供技术）在苏格兰成立了一家炸药厂，后来这家企业逐渐壮大，通过不断的收购兼并，一战后发展成了知名的帝国化工集团。

幸运的是，默克遇上了。

1999年，英国的捷利康和瑞典的阿斯特拉实现合并，后者在麻醉剂、高血压药、胃溃疡药物上有一大批重磅产品。

当所有的药企巨头都选择做摘桃子的农夫时，哄抬物价就成为了常态。

在牛市复苏时，药品业务的收益率明显高于其它业务，成长势头也更好，于是收购目标逐渐向药业集中。

首先，它极少并购，除了1989年的那次抱团取暖以外，诺和诺德鲜少在投资市场上出手。

在成熟行业，通过收购整合提升效率，才是制胜之道。

减肥药市场的巨大前景，使得诺和诺德在股市上的表现极为出众，让其市值在2022年跃升至欧洲第一大药企的位置。

1904年，从洋地黄中提取了洋地黄苷，用于治疗心脏病。

市场规模也极其庞大，目前全球糖尿病患病率 （20岁—79岁） 约为10.5%，大约有5.37亿成人是糖尿病患者，是所有慢性病中患病人数最多的。

但始终进入不了第一线阵营，也确实是欠缺了一些投资智慧。

来到阿斯利康之后，苏博科为其引入了基因泰克先进的AI药物研发流程，应用人工智能、机器学习、量子计算等先进技术来提升药物研发的可靠性和可预测性。

在早期医药史上，拜耳创造了多款神药，除了阿司匹林、海洛因，还有抗生素prontosil（第一种被广泛使用的抗生素，1939年获诺贝尔医学奖）和环丙沙星，第一代催眠药苯巴比妥，避孕神药优思悦和优思明等。

默克历史上有三次重要的转折点：

丹麦在医药行业的强大地位，主要便是得益于诺和诺德。

他大手笔的并购其实不多，收购数量也有限，显见每一笔都是深思熟虑，很慎重的。

通过对以上这些数据的对比和解读，足可以看到Gerber当初的抄底是多么的英明。

雪兰诺当然是一家优质公司，今天默克的拳头药品（靶向肿瘤药爱必妥、不孕不育、内分泌疾病等生物药），全部来自雪兰诺。

他推动了一系列改革，并制定了疯狂的瘦身和转型计划。

虽然使劲倒腾，但效果只能说一般。

最终的候选药物上市成功率，全行业平均值是6%，阿斯利康只有2%，也是大大跑输。

Allen&Hanbury诞生于1715年，是英国最老的药企之一，研发积累深厚，这次并购让葛兰素史克的技术实力上了一个台阶，并逐渐将总部迁至英国，成为了上门女婿。

我们先从德国说起。

等二期临床过后，数据理想的话，再去摘桃子，花点钱将管线买下来。

先进的诊断业务，能够大大的提升罗氏在医院的渠道触达率，从而让更多的罗氏药品能够渗透进医院的各个角落。

1976年在美国成立，创始人是大名鼎鼎的基因科学家伯耶（Herbert Boyer）和风险投资人斯万森（Robert Swanson）。

第三是费森尤斯Helios，这是一个收购过来的私营医院集团，旗下拥有数百家医院和门诊中心。

君临认为，关键是两点：

历史上，靠着一个爆款一飞冲天的药企有很多，但大多像网红一样只能火几年，像诺和诺德这样的极品是举世无双的。

1960-80年代，山德士通过自主研发和收购战略双轮驱动，逐渐发展为瑞士制药界的“二哥”。

尤其是安定，这款1963年问世的镇静催眠药是人类历史上第一个年销售额达10亿美元的“重磅炸弹”，至今仍是临床镇静药的首选。

在此之前，所有的胰岛素都来自从动物中提取，先是猪胰岛素，随后是牛胰岛素。

Cetus最伟大的发明，是聚合酶链反应（PCR）专利，该专利在1983年由科学家凯利·穆利斯发明，并在1993年获得诺贝尔化学奖。

于是在1979年，费森尤斯研发生产了第一台自主品牌的血液透析机，随后不断拓展，构建了一个世界最大的肾病闭环业务链。

全行业的Ⅰ期项目成功率的平均值是48%，到了Ⅱ期成功率仍有29%；

2010年，金融海啸的尾声中，耗资250亿美元买下美国药企健赞、Fedratinib、VaxDesign等八家公司。

可以看到，五家美国企业，五家欧洲企业，各占一半。

在医药领域，丹麦是世界上第一个制定生物技术研究与发展法规的国家，人均医疗卫生科学领域研发投入世界最多，人均临床试验数量世界最多……

这是一家国企，主业是石油，后来又收购了一系列公司，业务十分庞杂。

左手，投资自主研发。

医院业务是个重资产、慢生意，要是靠一家一家医院去建设，那发展速度会很慢。

2007年之后，仿制药业务每年都为诺华贡献了超过10亿美元的利润。

二战期间，IG法本将重点转向火药、橡胶、润滑油等跟军工有关的业务，这便让Basel抓住了机会，趁机发展为欧洲染料业的龙头。

作为英国制药业传统上的“千年老二”，阿斯利康在过去数十年间跟葛兰素史克有很多相似之处。

从此，诺华在肿瘤赛道上高歌猛进，2017年推出了全球首款CAR-T药物Kymriah，单价47.5万美元；

今天，在罗氏的庞大体系中，诊断营收规模排名第二，仅次于肿瘤。

这个巨无霸，是当时世界上最大的化工和医药企业，垄断了全球化工专利数量的三分之一，大量生产各种合成燃料、合成橡胶、甲醇、润滑油、炸药、硫酸、毒气等产品。

要说近20年欧洲制药业的中心，其实已逐渐转移到了瑞士和丹麦为代表的小国上。

期间最重要的收购，则是1994年欧洲柏林墙倒塌的余波中，以16.8亿美元的价格将规模跟它差不多的Sterlin Winthrop的处方药业务收入囊中。

也正是这两种药，让拜耳和辉瑞分别坐上了第一代、第二代世界药企霸主的宝座。

因此在20世纪中前期，世界两大神药：感冒药阿司匹林、抗生素药青霉素，都有抗菌消炎的作用，跟其需求的庞大紧密相关。

据统计，全球大约三分之一的人类基因研究项目是在英国进行的；

进入21世纪，诺和诺德于2009年推出了公司首款GLP-1类似物——利拉鲁肽。

作为一家百年老字号，勃林格殷格翰在全球药企中始终徘徊在20名左右。

其中80%的钱（201亿美元），花在了对孤儿药巨头健赞的收购案上。

1935年，该公司将保健品和制药业务拆分，成立子公司葛兰素，并在二战中靠维生素、青霉素、麻醉剂生意大发横财。

最终，抓住机会的赛诺菲，将其收入了囊中。

两者都是从化工行业起步，拜耳早期是做染料出身的，诺华的三个源头嘉基（1758）、汽巴（1859）、山德士（1886），同样是做染料的。

据一份《Nature》杂志发表的数据显示，2005-2010年期间，全行业有142项研究没有进入Ⅲ期临床。

比如1987年的阿替普酶 Activase、1990年的干扰素伽玛 1b、1993年的重组生长激素Nutropin和阿法链道酶Pulmozyme、1997年的美罗华Rituxan、1998年的曲妥珠单抗Herceptin……

这些问题，或许在未来许多年都将困扰着拜耳，让其日渐衰颓。

其52亿美元的营收，仅为排名第一的辉瑞（720亿美元）的十三分之一。

随后，赛诺菲发现：

基因泰克可不是什么小公司啊，这是生物医药史上革命性的第一代龙头。

另外，英国伦敦作为欧洲的金融中心，有着欧洲最多的VC基金，和美国的特殊关系，让英企得以更顺利进入美国市场，都是英国的加分项。

第二是费森尤斯卡比，这是制药业务板块，主要为肾脏慢性病和危重病患者提供静脉注射药物、输液和营养液等相关产品。

这个时候，拼的就是掌舵者的智慧、耐心和胆略了：

相比起来，阿斯利康的经营团队要更靠谱一些。

战后，该公司走上了收购扩张之路，其中最大的三笔是——

两国中，英国的行业地位要更突出一些。

虽然其营收规模并非顶尖，估值也极其昂贵，但诺和诺德在近百年时间里在糖尿病赛道上的极致专注，仍然值得所有投资者为之击掌！

1990年，罗氏趁着基因泰克的问题爆发，低价拿下其60%的股份，获得了控股权。

并且，这个行业也很成熟了，市场上并不缺医院，开新医院只会加剧竞争，不见得会带来业绩的上升。

收购完成后，拜耳因为孟山都的“草甘膦致癌丑闻”，单在2019年就被判赔偿了109亿美元，直接让拜耳在2020年报告了创纪录的105亿欧元亏损。

不过，在1990年代初的全球医药行业里，赛诺菲的规模仅排在30-40名左右，仍是一个三线小角色。

这个医药届的拿破仑，磨刀霍霍，抓住了此后的多轮周期机会，将欧洲药业的格局搅得天翻地覆，差点一统天下。

到一战的时候，罗氏的业务已扩展到欧洲各国、美国和日本，成为一家世界级药企。

所谓孤儿药，又名罕见病药物。

然而，进入2009年后，健赞却背运连连：

首先是1980-1984年间的第二次石油危机，赛诺菲趁低吸纳，将此前上市募到的资金全部all in——

这个时候的赛诺菲将“便宜”作为唯一的衡量标准，收购目标非常杂乱，甚至包括乳业和农场，药品业务实际上占比不到50%。

转折点发生在1973年石油危机之后，罗氏的多元化业务出现了巨大亏损；

1983年，收购Ronchèse，获得动物保健业务；

四大板块，构建了一个完整的闭环，将肾病患者的器械和耗材、药物和营养品、血液透析服务等需求一网打尽。

经过上百年的发展，糖尿病目前基本是三强（诺和诺德、礼来、赛诺菲）争霸，其中又以诺和诺德的研发实力最深厚。

但阿斯利康的疫苗出来后，却出现很多接种者出现血栓的问题，导致大部分国家宣布暂停接种阿斯利康疫苗。

突破不断出现，甚至让美国都感觉如坐针毡。

2013年之后，阿斯利康的股价进入上行周期，并逐渐超越葛兰素史克，跃升为英国新的制药龙头。

2021年，FDA（美国食品药品管理局）批准了索马鲁肽在美国的上市，并很快成为了减肥药市场的爆款。

这三项并购，都是在牛市半山腰上的竞购，价格昂贵。

罗氏起源自1894年，由霍夫曼·罗氏（Roche）创立，早期靠自主研发起家。

孟山都曾是世界最大的农药和转基因种子企业，昂贵的收购成本 收购后大规模的社会争议，让拜耳深陷债务压顶和司法诉讼之中。

这笔收购对葛兰素非常重要，正是依托于其英国团队后来研发的重磅胃药雷尼替丁，才使得它在1988年首次登上世界第二大药企的宝座。

那么，是什么力量让其如此优秀呢？

1979年，重组人体生长激素研发成功；

德国四大药企龙头中，近年发展较好的唯有默克。

2000年1月，以760亿美元的交易价格和美国药企史克必成达成合并，新公司改名为葛兰素史克。

2001年，收购德国医院运营商Wittgensteiner。

为了应对美国企业的竞争压力，拜耳和德国同行们联合组建了IG法本公司，瑞士的化工三兄弟也在1918年组建了类似的Basel AG公司。

今天的罗氏，第一大业务线是肿瘤药，营收占比接近50%。

整体上看，格局尚未固化，后来者还有机会。

近十年来，赛诺菲仍在持续并购：

2011年以510亿美元收购眼科巨头爱尔康，几年后未达预期又拆分，2014年卖掉疫苗业务，置换回来葛兰素史克的肿瘤业务……

1978年，救世主横空出世，这便是罗氏历史上最杰出的投资大师，著名的Fritz Gerber（第五任CEO）。

第二，意外的“好运气”。

诺德则在同期意外的掌握了重组人生长激素的技术，从而发展成为世界最大的人生长激素制造商之一。

这时候，当年的结拜兄弟——山德士进入了眼帘。

这一笔投资，股权回报率翻倍，再加上历年丰厚的分红（根据诺华财报，2009年从罗氏获得分红5.93亿美元，2010年6.48亿美元，年年增长），也算大赚一笔。

但这些折腾，到底又有多少效果呢？

这些收购来的仿制药业务，和诺华旗下的相关资产重组，并重启了山德士（Sandoz）这一品牌，让其跃升为世界第二大的仿制药企。

FDA将罕见病定义为全球病患少于20万人的疾病，这类疾病大约有6000-7000种，可只有350种病有药可治。

这么一家优秀的企业，Gerber的买入价也相当便宜，只花了3亿美元，随后几年，它一年的全球专利授权费就不止这个数字了。

1980年，收购CM Industries的医药部门Clin-Midy，营收规模扩大50%；

到1990年代初，汽巴-嘉基已是世界三大化工巨头之一，在染料、聚酯材料、特殊化学品、药品上都有很庞大的规模。

两家企业的合并，缔造了一个当时市值670亿美元的制药巨头，药品研发支出名列世界前三。

但要说利润率，大约5-7%的净利率，就差强人意了。

据诺和诺德给出的数据，索马鲁肽每周服用1次、68周可减重近20%，对比以往的减肥药仅有5%的减重效果，因此被认为是人类减肥药史上革命性的产品。

要论长线持有，长跑能力之强、股价之稳步递进，欧洲药企的“大哥大”，非“罗氏”莫属。

2003年，眼见股市跌至谷底，又拿出13亿美元，将股份增持至32.7%。

而在众多的慢性病和老人病中，前者以糖尿病的需求最大，后者以肿瘤的需求最大，都是孕育王者的赛道。

另一个重要抄底，是对瑞士药业“带头大哥”罗氏的买入。

那些英法德的传统巨头们，只有羡慕的份。

另一家德国药企费森尤斯，同样因为牛市高位的激进买入，而在近年遭遇困境。

第一是费森尤斯医疗，这是全球最大的透析设备和耗材供应商，份额超过40%，是行业绝对的领导者；

1934年，罗氏购买了诺贝尔医学奖得主Tadeusz Reichstein提供的人工合成维生素C的技术，成为世界第一家大规模生产合成维生素C的企业。

其中最大的两笔，是2018年的熊市中，耗资超过164亿美元收购了Bioverativ和Ablynx两家血友病药企，让其孤儿药龙头的地位得以巩固。

五大王牌产品：Perjeta（帕妥珠单抗）、Tecentriq（阿特珠单抗）、Rituxan (利妥昔单抗)、Herceptin（曲妥珠单抗）、Avastin（贝伐珠单抗），全都出自基因泰克。

诺和诺德便经常有“好运气”相伴。

其中3家企业在40名之后，分别是中国生物制药（40）、上海医药（41）、石药集团（43）。

这次合并，让葛兰素史克再次登上世界第二药企的宝座。

1978年，生产出重组人胰岛素，改变了糖尿病药物研发的方向；

第四是费森尤斯奥美德，主要为集团企业提供医疗工程和内部设施的管理服务。

2000年代的中期，默克的管理层就曾经寄望于通过收购在制药行业做大。

这20年里，葛兰素史克也试图挣扎翻身，比如在2014年将自身的肿瘤业务和诺华的疫苗业务进行交换，2015年又买下了百时美施贵宝的艾滋病业务，以打造一个规模庞大的疫苗资产。

1950年，罗氏公司开发出治疗肺结核的药物雷米封，此药被美国《时代》杂志誉为“神药”。

特殊化学品业务被分拆出来，组建了汽巴精化；建筑化学子公司Master Builders卖给SKW Trostberg；德国分公司Viag及其北美玉米除草剂业务转让给巴斯夫；剥离出农化部门，与阿斯利康的农化部门组成先正达……

生命科学业务也逐渐上升为默克的第一大业务，在2021年贡献了47%的营收。

这个业务链由费森尤斯旗下的四大板块组成：

进入21世纪，罗氏继续稳步前进：

在传统上，葛兰素史克通常被认为是英国第一药企，在疫苗、中枢神经药物、胃肠道药物、感冒药等领域占据数一数二的位置。

一个典型的质疑是，在史无前例的新冠疫情中，葛兰素史克为什么毫无作为？！

重点是仿制药业务，比如2002年以13亿瑞郎买下仿制药企Lek，2003年6.1亿美元收购Idenix Pharma，2004年5.65亿美元收购Sabex Holdings……

以市值计算，近十年欧洲药企的皇冠，几乎是被瑞士的罗氏、诺华，和丹麦的诺和诺德，轮流着戴。

这三个行业的强大，是欧美各国的子民能够享受高薪水、高福利的重要原因，也是欧美比之日韩活的更轻松之关键所在。

职业经理人并不必然就比家族子孙更优秀，很多也是平庸之辈，比如拜耳的运营团队，比如默克在2000年代的迷茫期。

一战的时候，该公司将奶粉卖到欧洲，生意十分火爆，后来将业务扩大到营养保健品，包括复方维生素浓缩液、维生素AD钙奶等。

诺华和第一代药企霸主拜耳，有着相似的前半生。

安万特的资产质量也很高，其糖尿病药物、肿瘤药物、心血管药物和疫苗管线，都处于世界一线阵营。

“好运气”是很难解释的，它来自于人才、研发策略、意外发现等诸多因素。

同是百年老企，诺和诺德“女神”靠的是自主研发，罗氏“大哥”则是赢在研发 收购的平衡能力。

不过，一开始的时候，罗氏的收购比较青涩，四处开花。

再加上营收略微落后，但近年业绩较好的默克(德国，83亿），和商业模式独特的费森尤斯卡比（德国，42亿）。

第二，尤其是德国传统化工业的发达，使得德国作为化学制药革命的中心，孕育了一大批优秀企业和科学家。

因此，大多数老牌药企都选择了走投资之路，让一无所有的年轻药企去研发，自己就坐在边上看。

这个过程中，或许是一下子上项目太多，步子迈的太大，爆了个不大不小的雷。

1898年，推出具有活性成分Thiocol的非处方止咳糖浆，这款橙味糖浆成为了公司的摇钱树，吸金时间长达60年。

然而仅仅花了32年时间，到2005年时，它便在全球的制药巨头俱乐部中攀升至前三位。

早期起步的时候，它是个小药房，由于药店行业竞争激烈，它在后代手中转向化学药品制造，最后依靠生物材料和半导体化工材料实现了华丽蜕变。

可以看到，费森尤斯的并购力度非常大，越是牛市周期买入越积极。

1984年，收购Rousselot，获得明胶业务。

1999年，收购Pharmacia & Upjohn的国际输液业务，成立费森尤斯卡比。

2018-2022年，诺和诺德的净利润从386亿丹麦克朗增长至555亿，增长了43%。

如果没有雪兰诺，默克就只是一个垂垂老矣的传统药企，靠着一些咳嗽感冒药、妇女儿童保健用药来过日子，几乎毫无前景。

不过，跟其它德国龙头从化工起步，向药企跨界发展不同的是，默克的发展方向恰恰相反——

2004年的赛诺菲，此前的营收仅为81亿欧元，而安万特则为206亿欧元，规模是它的2.5倍大。

直到1980年代，生物技术革命的时代到来。

高潮过后，便是空虚。

五大产品占据了2021年全球肿瘤药销售额top10的一半，妥妥的全球肿瘤药霸主。

在CEO魏思乐任内，诺华营收从2000年的172亿美元增加到2010年的500多亿美元，总资产从397亿美元增加到1233亿美元，均增长了三倍，成为世界级的药企巨头。

在收购孟山都之前的2015年，拜耳的净债务规模便高达200亿美元，在收购过程中，又向银行借了570亿美元贷款。

他们到处寻找可收购的目标，先是在2006年初看上了先灵制药，在和拜耳的激烈抬价后败下阵来，被后者以199亿美元的价格拿下。

在过去的一百多年里，这十家企业的兴衰沉浮和经营策略调整，基本代表了欧洲医药行业的发展方向。

接下来，便是1999年以131亿美元的价格收购法国第三的圣德拉堡，以及2004年640亿美元的价格收购法国第一的安万特。

1966年，费森尤斯在自家药房代理出售了一款美国生产的血透机，慢慢的发现，这种产品的市场前景很好。

1996年，汽巴-嘉基主动拜访山德士，再次桃园三结义：

2006年9月，一个在德国汉莎航空担任了8年首席财务官的人来到了默克，第二年晋升为默克董事会主席。

山德士有着更悠久的制药渊源，一战后便推出了一款保健神药：山德士钙片，一炮而红，这是历史上最早的补钙保健品。

相比起来，德国默克如今在全球药企中的地位要弱得多，仅仅在多发性硬化症、不孕不育、内分泌疾病上有一些存在感。

这对一家尚未有稳定收入来源的公司而言，绝对是个奇迹。

1985年，重组人体生长激素获批上市，很快年销售额就超过了2亿美元；

20世纪丹麦共获得13个诺贝尔奖，其中获医学奖的科学家就有５位，医药产品也是丹麦最大的出口商品。

百时美施贵宝（美国，456亿）、默沙东（美国，432亿）、赛诺菲（法国，389亿）、阿斯利康（英国，334亿）、葛兰素史克（英国，334亿）

到了下半年，默克管理层又看上了规模小一点的瑞士雪兰诺，最终耗资133亿美元高价将它拿下。

在维生素业务的强大现金流支撑下，罗氏的自主研发神药也比翼双飞。

甚至医院营建、设施采购都不放过，吃光榨净，完美！

在这关键的十字路口，它选择了一条跟拜耳相反的道路。

因此，费森尤斯避开那些大热门的、竞争激烈的市场，在肾病赛道投入重金，打造了一个具有绝对垄断优势的闭环业务链，实在是明智之举。

它们的共同点是：市场规模庞大、长坡厚雪、行业集中度高、龙头企业护城河深厚、溢价能力强、高利润率、业绩稳定。

1970-80年代的石油危机、各国对环保问题的重视导致成本飙升，再加上发达国家去工业化带来的需求萎靡，都让这家瑞士化工巨头感到头痛。

如此一匹大象，若是在平常年份，赛诺菲根本是不敢靠近的。

早期的药物都是从化学物质中提炼的，比如德国科学家就是从近千种有机砷化合物中筛选出治疗梅毒有效的药物。

这笔收购对罗氏有多重要？

健赞，被誉为是孤儿药领域的“苹果公司”，由于一家独大，拥有着出色的利润率。

2008年，耗资超过30亿美元，收购了Zentiva、Acambis plc、PrimaryHealth等几家药企；

1978年，基因生物技术的先驱企业——美国的基因泰克公司生产出第一款重组DNA人胰岛素，随后卖给礼来进行商业化，很快风靡全球市场。

二战后，又凭着口服青霉素的发明异军突起，成为制药界的黑马。

从此，可纳入保险 高昂定价带来的商业模型，让健赞一路高奏凯歌，发展成为一万多员工的大型生物药企，囊括了戈谢病、囊性纤维化病、脊髓性肌萎缩病、多发性硬化症等众多产品线。

医药这门生意，品种繁杂，研发门槛极高，充满各种不确定性。

正是通过在生命科学仪器和电子材料行业的收购，让默克摆脱了在制药行业中面对的不利地位，成为德国四大制药龙头中近年业绩增长最强劲的代表。

到2009年金融危机的时候，罗氏再次发动对基因泰克余下40%股份的完全收购，耗费成本上升到了468亿美元！

1980年，火速IPO，挂牌日收盘市值5.32亿美元；

21世纪的头十年是仿制药市场高速发展的十年，年平均增长率超过10%。

这些收购与投资，让赛诺菲在1994年-1998年间，市值增长了将近5倍，跃升为一家二线药企龙头。

先说诺华。

2017年，在中国市场一口气收购了十多家医院和透析服务中心，包括河南爱肾医院、黑龙江康达透析中心等。

1980年代的主要工作是出售，将当年买回来的大量不相关边缘业务一一分拆、出售，重新聚焦在医药上；

1970-80年代，安定长期蝉联美国药物市场的销量冠军，也将罗氏推上了第三代药企霸主的宝座。

当然，这时候或许也将是买入费森尤斯的一个绝佳位置，看看2009年金融风暴之后它的股价表现就知道了。

2006年，以35亿美元收购美国透析服务公司雷纳医疗，将透析中心数量增长了30%至2000多家。

这个企业始建于1885年，虽然有一百多年的历史，但企业经营确实是低调，也不上市，导致外界对其的了解非常少。

即使在1950年代，急性传染病仍高居死因的第二位 ， 白喉、结核病、脑炎、肺炎等传染性疾病，仍是人类死亡的主因。

这是一家拥有非常漫长和悠久历史的老牌药企，最早可以追溯至1873年，由一名新西兰商人Joseph Nathan创立的同名婴儿奶粉公司。

新公司由山德士原股东持股55%，汽巴-嘉基原股东持股45%，山德士原CEO丹尼尔·魏思乐出任新公司掌门人。

1980-1991年，赛诺菲的营收规模从30亿法郎的中型企业，跃升为304亿法郎的大型企业，整整扩大了10倍！

随着自主研发业务的成熟，罗氏也逐渐动起了收购的主意。

作为美国药企五大龙头之一，默沙东在肿瘤和疫苗两大黄金赛道上都具有重要地位。

第一次是1840年，首次大规模量产吗啡，实现了向现代制药龙头的跨界成长；

相比其它药企龙头，诺和诺德是一个神奇的存在。

核心问题，正是其昂贵的收购成本。

1970年代以来，两次石油危机和几次在牛市高位中的失败并购，让拜耳处于长期的迷失中，就像被下了诅咒一般。

费森尤斯的经营团队也是这么想的，自1996年以来，通过一系列的快速并购，将连锁医院和透析中心做到了世界前列。

连番利空之下，罗氏市值暴跌，下降到了只有35亿美元。

到1988年，公司的总收入已达到3.4亿美元，总资产和净资产分别达到6.7亿美元和4.0亿美元，市值高达数十亿美元。

在战略上，前两项并购起码还增强了拜耳的制药业务竞争力，最糟糕的是第三项对孟山都的收购。

当年的大型并购案，沃达丰收购曼内斯曼（1320亿美元）、美国在线收购时代华纳（830亿美元），哪个不是一地鸡毛？

但在医药行业，经历了几十年的发展，中国仍然只是一个微不足道的小弟弟。

费森尤斯的历史非常悠久，最早可以追溯至1462年赫氏药房（Hirsch）的建立，直至18世纪，费森尤斯家族将它买下。

罗氏认为，对于医生和患者而言，诊断和治疗是缺一不可的两个环节，并且是先有诊断，后有治疗。

比如同是由多元化集团拆分而来，葛兰素史克的前身是一家新西兰奶粉公司，阿斯利康的前身则是一家苏格兰炸药厂。

其次，它虽然重视研发，但研发投入的营收比例也只有15%左右，仅仅是行业平均水平，算不上突出。

肾病是一种慢性病，由现代社会的三高（高盐、高糖、高油）饮食引起，一旦严重造成尿毒症、肾衰竭等问题，就需要长期的进行血液透析治疗。

1958年，收购老牌药企Allen&Hanbury，获得其畅销的哮喘和皮肤病药物可的松，二代抗生素头孢呋辛等。

右手，拿着牛市甩卖和泡沫期募到的现金，在2001年之后的美股大熊市展开一系列并购。

20%的世界最畅销药物是在英国的实验室研发的，比如辉瑞的伟哥、消炎止痛药布洛芬、关节炎神药阿达木单抗。

以销售额计算，2022年全球制药企业TOP50，中国仅有4家企业上榜。

不过，受制于管理层的动荡，近年来赛诺菲的大型并购案也在减少，导致业绩增长相对放缓。

在随后的半个世纪里，罗氏的维生素C、维生素A、维生素B1、维生素E等各种产品占据了全球维生素市场超过一半的份额，号称“维生素之王”。

1925年，为了和美国化工业竞争，德国政府命令国内八大化工龙头拜耳、巴斯夫、爱克发、赫斯特等联合组成IG法本公司。

1979年的牛市中，Elf将赛诺菲分拆上市，一个血液中自带收购DNA的药企新兵站在了巴黎凯旋门外。

稳，确实是稳。

唯一的成功奥秘，就是它非凡的投资技巧。

不过真正的神药是1960年代上市的甲氨二氮?（Librium）和地西泮（Diazepam，商品名：Valium安定）。

1990年代，实力大大增强的诺和诺德也推出了自己的重组人胰岛素，并推出了全球首支预充胰岛素注射笔、口服降糖药瑞格列奈等创新产品，重新回到了世界糖尿病龙头的宝座。

在2009-2014年间，该公司通过杠杆收购在短短五年内将旗下化学试剂的品种从13万种扩张到25万种，在该细分领域拥有最为庞杂的产品线。

在供需两端，欧洲药企相对于美国同行，都只能是戴着镣铐跳舞。

以医药行业为例，这门生意的壁垒有多深厚？

相比于肿瘤赛道的惨烈竞争，极高成本的研发投入，糖尿病赛道的集中度要更高，竞争也更缓和。