中信证券（军工板块整体保持稳健增长,细分产业分化明显,关注五大方向）

1）军用通信：受益于军用通信、数据链升级，产业链迎来明显拐点；

关联交易角度，产业链各环节关联销售提速，中上游企业关联销售保持高增长。其中上游配套企业预计2023年关联销售/提供劳务规模同比 47.1％，分系统企业预计2023年关联销售/提供劳务规模同比 27.1％，表明产业链中下游需求旺盛。作为产业链终端下游，主机厂关联销售及关联采购规模预测对产业链整体需求具有较大指引意义，主机厂预计2023年关联采购/接受劳务规模同比 111.5％，关联销售/提供劳务规模同比 111.7％，预示军工产业链整体需求旺盛。

▍整体业绩分析：板块稳步发展，核心上市公司快速成长。

23Q1末军工产业链存货同比 18.65％，其中泛集成电路（ 113.44％）、新材料（ 23.80％）、新工艺（ 17.65％）、整机（ 16.23％）、零部件（ 14.31％）、分系统（ 12.76％）、电子元器件/组件（ 4.75％）及测试（ 3.95％）；或由于订单下发节奏、收入确认节奏、价格等多方面影响，不同赛道间存货增速分化。

8）整机：2022年实现收入1828.88亿，同比 9.99％；实现归母净利69.95亿，同比 5.33％。随着企业管理水平提升和定价机制改革，中下游企业的业绩兑现能力有望持续提升。

▍产业链分析：各环节表现分化，上游高增长持续。

▍投资策略：

▍景气度分析：整体成长明确，赛道景气分化。

根据中信行业一级分类，军工板块2022年实现收入4380.94亿元，同比 8.05％，排名第12（中信一级行业排名，下同）；实现归母净利276.34亿元，同比-6.38％，排名第16。板块2023Q1实现归母净利71.78亿元，同比-3.68％，排名第19。78家核心军工企业2022年实现营业收入3570.23亿元，同比 13.29％，排名第6，实现归母净利润372.26亿元，同比 15.76％，排名第8；23Q1实现营业收入756.91亿元，同比增长12.17％，排名第6，实现归母净利81.37亿元，同比增长7.08％，排名第14。对比2022年业绩增速较快的行业多为金属、石油、化工等周期行业，成长赛道中核心军工上市公司业绩增速仅次于电新，凸显出行业的成长属性及高确定性。

23Q1末产业链预付款项同比-15.94％，合同负债同比-12.25％，或由于2022年供应链节奏及2023年订单节奏扰动，23Q1预付款项和合同负债在前期高基数基础上下滑，且赛道间分化明显，仅泛集成电路（ 34.25％）、新工艺（ 1.41％）预付款同比增长，新工艺（ 99.60％）、泛集成电路（ 38.43％）及测试（ 9.83％）合同负债同比提升。

在不断升级的作战体系以及需求规划下，各细分领域的长期成长性正出现差异，特别是2023年受到“五年规划”中期调整的影响，不同领域甚至不同型号的短期景气度差异将更为明显。我们认为随着武器装备的迭代更新、自主可控的加速推进、以及供应链机制的变化，“新技术、新材料、新工艺”等新领域有望带来新的投资机遇，同时中下游企业将凭借更强定价能力得到持续关注，相关上市公司包括：

▍风险因素：

3）电子元器件/组件：2022年实现收入408.59亿，同比 12.99％；实现归母净利86.31亿，同比 20.08％。或受下游需求、库存、订单周期、价格等多因素扰动，板块增速波动性较大，且不同个股间增速分化较明显；

5）主机厂。

3）泛集成电路：通信升级 相控阵需求带动下的硬件需求快速扩容；

4）航空发动机：长坡厚雪赛道；

4）泛集成电路：2022年实现收入248.23亿，同比 29.23％；实现归母净利64.58亿，同比 39.72％；

7）分系统：2022年实现收入432.67亿，同比 7.81％；实现归母净利53.36亿，同比-2.42％；

军队武器装备建设节奏低于预期；军民融合政策支持低于预期；军工领域国企改革进度慢于预期等。

1）新材料：2022年实现收入366.27亿，同比 22.21％；实现归母净利58.22亿，同比 18.12％；2）新工艺：2022年实现收入10.58亿，同比 52.57％；实现归母净利1.39亿，同比 695.30％；

核心军工上市公司2022年实现归母净利润372.26亿元，同比 15.76％；23Q1实现归母净利润81.37亿元，同比 7.08％。在不断升级的作战体系以及需求规划下，军工行业正迎来前所未有的快速发展阶段，但各细分领域业绩表现与前瞻指标逐渐分化，长期成长性正出现差异。我们认为 “新技术、新材料、新工艺”等新领域有望带来新的投资机遇，同时中下游企业将凭借更强定价能力得到持续关注，推荐军用通信、战场感知、泛集成电路、航空发动机、主机厂领域部分上市公司。

5）零部件：2022年实现收入248.13亿元，同比 21.58％；实现归母净利33.36亿元，同比 16.71％，其中锻造企业业绩表现亮眼；

对78家核心军工企业按产业链上中下游环节划分后，分析如下：

本文源自券商研报精选

2）战场感知：现代战争体系下信息化装备仍存在较大缺口，特别是在战场感知领域；

6）测试：2022年实现收入26.88亿，同比 16.95％；实现归母净利4.82亿，同比 16.24％；