面对新均衡(拥抱消费新时代,兼评4月经济数据)
风险提示:国内疫情反复超预期,俄乌冲突反复超预期,美国经济超预期衰退。
(1)服务消费向上、商品消费向下,消费修复不悲观。1至4月社零环比季调为0.42%、1.64%、0.78%、0.49%。3月、4月餐饮收入两年复合增速分别为3.9%、6.6%,商品零售则为4.2%、3.8%。即使剔除基数效应,服务消费依然好于商品消费。从宏观角度来看,我们对于消费的修复并不悲观。2023年五一旅游人次、旅游收入、人均支出修复至2019年的119%、101%、85%,对比春节期间的89%、73%、82%,量价均在修复。考虑到五一机票和酒店涨价的挤出效应,五一消费修复存在低估可能。没有海外的大规模财政补贴,消费政策相对有限,仅靠居民内生动能在放开半年之际几乎收复疫情三年“失地”。
(1)工业生产明显放缓:一季度积压型需求快速释放,新生需求“青黄不接”,4月工业增加值同比增速5.6%,两年复合增速环比季调-0.47%,为年内首次转负。工业行业几乎全线回落,中游设备制造下滑较深。
(3)制造业:“三重压力”,朱格拉难期。92%子行业的投资增速出现下滑。目前制造业投资可能面临“三重压力”,我们认为2023年可能不是传统意义上的朱格拉周期,结构大于总量。
1、非典型复苏,拥抱消费新时代
(2)地产:土地购置费支撑消退,地产投资从供给过剩到回归良性稳态。具体来看,分项中竣工向好、新开工走弱,商品房销售环比下滑但同比跌幅收窄至-0.4%;定金及预收款、个人按揭贷款增速转正,国内贷款、自筹资金仍趋回落。地产投资从供给过剩到回归良性稳态,房企可能在较长的一段时间内呈现“收缩拿地和新开工、消耗土地储备、施工面积竣工化”。
往后看,诸多提法指向中央加强对消费的重视,恢复和扩大消费被置于优先位置;就业层面,第三产业对就业的吸纳能力更强、消费场景修复将贡献大量就业岗位;收入分配层面,我国第三产业的居民劳动报酬率为53%,远高于第二产业的41%,美国经验同样如此,消费驱动隐含了“劳动报酬提高劳动报酬提高→消费水平提高→第三产业扩张→劳动报酬提高的自洽内循环”(详见《迈入消费新时代》)。面对新均衡,拥抱“消费新时代”。
3、消费:服务消费向上、商品消费向下,消费修复不悲观
2、生产:服务生产仍好于工业生产
(2)青少年就业压力创新高。一则在于2023届高校毕业生将达1158万人,另一则在于新增劳动供给对高校毕业生的挤出。百度迁徙指数和交运部春运数据均指向2023年春节超额复工超过10%。
4、固定资产投资增速加速回落
(1)基建:新一批政策性金融工具需发力。4月广义基建增速回落,基建分项普遍回落、仅电热燃水投资增速改善。2023年下半年基建面临高基数压力,新一批政策性金融工具或将发力。
本文源自券商研报精选
2023年宏观数据与资本市场的矛盾在于经济面临动能切换和结构性分化。年初以来服务生产强、工业生产弱,消费好于投资,金融数据强、实体需求弱,服务消费强、商品消费弱。本质上是地产周期下行,地产投资驱动长链条经济活动的研究范式趋于失效,债市和股市难以交易服务消费改善的经济好转。我国面临两大人口现实,经济劳动人口2011年见顶、人口总规模2021年见顶,对应投资性需求进入下行通道和中低端工业的外迁。我们曾经对地产有较强的依赖,在回归人口基本面的过程中,阵痛必然存在。2011-2015年经济运行分别经历了工业产能过剩和地产供给过剩,从投资拉动到消费驱动的经济学思想在该阶段应运而生。
(2)服务业生产仍趋改善:4月服务业生产指数同比增长13.5%、较前值改善了4.3个百分点,两年复合增速为3.2%。接触型服务业表现较好。
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