电力设备深度（光伏主链和逆变器业绩持续靓丽,风电整机承压零部件好转）

新能源：1）行业整体盈利持续增长，光伏2023Q1归母净利润创历史新高：全行业2022年营收15,941.18亿元，同增39.55％，归母净利润1,554.24亿元，同增77.74％。光伏板块22年营收10,736.79亿元，同增75.64％，归母净利润1,241.51亿元，同增92.93％。风电板块2022年营收2,670.78亿元，同减4.81％，归母净利润为216.99亿元，同减3.45％。核电板块2022年营收2,533.61亿元，同增1.15％；归母净利润95.74亿元，同增1442.38％。全行业2023Q1收入3,717.19亿元，同增20.07％，归母净利润467.07亿元，同增33.55％；光伏板块2023Q1营收2,708.64亿元，同增37.81％，归母净利润 374.51 亿元，同增55.67％；风电板块2023Q1营收465.66亿元，同减15.06％，归母净利润 45.90 亿元，同减32.65％％；核电板块2023Q1营收562.19亿元，同减3.45％，归母净利润 46.65 亿元，同增13.79％。2）2022年毛利率下降、归母净利率上升，2023Q1毛利率、归母净利率上升。2022年，全行业106家公司的毛利率为22.01％，同减0.34pct。2023Q1，全行业毛利率为24.36％，同增1.20pct。2022年，全行业归母净利率为9.75％，同增2.09pct。2023Q1，归母净利率为12.50％，同增1.17pct。3）全行业应收款、预收款、存货均环比增加：2023Q1末应收账款为3,361.26亿元，环比 8.04％。预收款项1,960.10亿元，环比 6.62％。存货3,818.56亿元，环比 12.46％。2022年行业现金净流入增多、2023Q1行业现金净流出增多。2023Q1，全行业经营性现金净流出195.95亿元，同增14.14％，系风电行业现金流出增加所致。

投资要点

风险提示：行业竞争加剧、电网消纳问题限制、新技术拓展不及预期。

风电板块：整机盈利承压、零部件分化明显。1）2022年风电板块营收、盈利同比下降：2022年营收2670.78亿元，同降4.81％，归母净利润216.99亿元，同降3.45％。2022/2023Q1毛利率19.53％/21.88％，同降1.92％/1.15％；归母净利率8.12％/9.86％，同增0.11％/同降2.57％。2）整机盈利承压。金风科技2022年营收464.37亿元，同降8.17％，归母净利润23.83亿元，同降31.05％；2023Q1营收55.65亿元，同降12.83％，归母净利润12.35亿元，同降2.42％。2022年风机毛利率下滑，制造业务出现亏损，降本控费持续推进，预计2023Q2出现拐点。明阳智能2022年营收307.5亿元，同增13％；归母净利34.6亿元，同增9.4％。其中2022Q4归母净利-1.1亿元，同/环比-112％/-110％，主要系投资收益为负拖累。2023Q1风机毛利率5％，同降21pct，主要系海风交付大幅下滑以及陆风价格成本短期错配，预计2023Q2改善在即。三一重能2022年营收123.3亿元，同增21％；归母净利16.5亿元，同增2.8％。2023Q1营收15.64亿元，同/环比-23.7％/-73.8％；归母净利4.82亿元，同/环比-19.2％/-20.3％。2022年陆风价格持续下行，公司风机毛利率保持23.25％，高于行业平均。2023Q1毛利率29％，同/环比 3.1pct/ 8.2pct，预计风机制造毛利率环比基本持平，成本控制能力优越。2023Q1利润同比下滑主要系交付节奏前低后高，放量在即。3）海缆环节营收、盈利同比下滑，主要系2022年海风小年交付量下降。龙头东方电缆2022年营收70.09亿元，同降11.6％；归母净利润8.42亿元，同降29.1％；2023Q1营收14.38亿元，同降20.8％，环增7.0％；归母净利润2.56亿元，同降8.1％，环增141.1％，毛利率30.96％，同增3.8pct，环增13.8pct；主要系青洲一二超高压海缆部分交付。中天科技受海风项目进度影响，2022年营收402.71亿元，同降12.76％，其中海洋系列营收73.23亿元，同降22.26％；2023Q1营收82.75亿元，同降10.92％。4）塔筒海桩环节2022年盈利分化，2023Q1同比改善。泰胜风能基于出口优势，2022年利润逆市增长，2023Q1毛利率超预期。2022年公司营收31.3亿元，同降18.8％；归母净利润2.75亿元，同增6.3％。2023Q1归母净利润0.91亿元，同比 45％，毛利率22.1％，同比 7pct，环比 3pct。天顺风能2022年营收67.4亿元，同降17.5％；归母净利6.3亿元，同降52.0％。2023Q1营收13.6亿元，同增87％，归母净利2.0亿元，同增507％。海力风电2022年营收16.3亿元，同降70.2％；归母净利2.05亿元，同降81.6％。2023Q1营收5.0亿元，同增227％；归母净利润0.8亿元，同增7.2％。大金重工2022年营收51.06亿元，同增15.21％，归母净利润4.50亿元，同降22.02％。2023Q1营收8.55亿元，同降8.44％，归母净利润0.75亿元，同增19.97％。5）零部件板块分化明显。铸件龙头日月股份2022Q4&2023Q1毛利率持续修复。2022Q4营收15.4亿元，同/环比 26％/ 20％；归母净利润1.74亿元，同/环比 79％/ 156％；毛利率18.1％，同/环比 6.3pct/ 6.2pct。2023Q1营收10.7亿元，同/环比 9.3％/-30.3％；归母净利润1.3亿元，同/环比 120％/-24％；毛利率20.4％，同/环比 11.7pct/ 2.3pct。锻件龙头金雷股份2022Q4归母净利润1.17亿元，同/环比 32.4％/持平，毛利率33.0％，同/环比 4.0pct/ 3.2pct。2023Q1毛利率34.46％，同/环比 7.5pct/ 1.43pct。轴承国产化龙头新强联2022/2023Q1归母净利润分别同降38.54％/54.63％。变流器龙头禾望电气2022/2023Q1归母净利润分别同降4.69％/同增17.17％。叶片龙头中材科技2022/2023Q1归母净利润分别同增4.08％/同降43.01％。时代新材2022/2023Q1归母净利润分别同增96.51％/40.47％。6）现金流。2022年风电板块经营性现金流量净流入185.06亿元，同降21.64％。2023Q1净流出167.51亿元，小幅下滑。7）2023Q1应收账款、预收账款小幅增长，存货有所下降。2023Q1末应收账款为1040.70亿元，环增4.73％。预收款项293.11亿元，环增14.75％。存货-167.51亿元，环降147.44％。

光伏板块：光伏分化明显，龙头恒强：1）2022、2023Q1龙头企业增长持续，硅料价格下行下利润向下游传导，各环节盈利改善：2022年光伏板块收入、归母净利润同比增长76.76％、93.60％，2023Q1光伏板块收入、归母净利润同比增长37.81％、55.67％。2022年/2023Q1全行业毛利率21.96％/24.01％，同比-0.54pct/ 1.70pct。2022年/2023Q1全行业归母净利率11.56％/13.83％，同增1.01pct/1.59pct；石英砂供给紧缺下涨价带来最大业绩弹性，电池盈利同比明显修复，逆变器持续高增。2022年归母净利润增速看：电池>石英坩埚>金刚线>组件>逆变器>硅料>支架>银浆>设备>硅片>其他辅材>玻璃>EPC>胶膜。2023Q1归母净利润增速看：石英坩埚>电池>逆变器>组件>支架>设备> EPC>金刚线>硅片>银浆>硅料>玻璃>其他辅材>胶膜。细分各环节看，景气度明显分化：硅料：2023Q1价格坚挺程度超预期，预计后续单吨盈利收缩。龙头通威股份（2023Q1归母净利润86.01亿元，同增65.69％）延伸业务至组件端，加大一体化布局。受益硅价下跌速度较慢，盈利表现超预期，延伸业务至组件端，加大一体化布局。石英坩埚：石英砂供给较为紧张下盈利快速上行。欧晶科技（2023Q1归母净利润1.72亿元，同增292.13％）、石英股份（2023Q1归母净利润8.21亿元，同增839.62％）所以石英砂紧缺，价格大幅上涨，瓜分超额收益，我们认为高纯石英砂紧缺将持续全年，明后年随海外龙头产能扩张，盈利将有所下行。硅片：硅价下行，坩埚供给紧缺下盈利坚挺。TCL中环（2023Q1归母净利润22.53亿元，同增71.90％）单瓦净利约1毛，成本优势与石英砂保供下，龙头地位稳固，隆基绿能2023Q1归母净利润36.37亿元，同增36.55％（Q1硅片单瓦盈利承压，Q2预计修复），双良节能（2023Q1归母净利润5.02亿元，同增315.06％），弘元绿能（2023Q1归母净利润6.67亿元，同增3.36％）。电池：硅片价格坚挺，2023Q1单瓦盈利环比有所承压，同比高增。爱旭股份（2023Q1归母净利润7.02亿元，同增208.32％），钧达股份（2023Q1归母净利润3.54亿元，同增1535.94％），2023Q2随硅片降价及N型出货占比提升，盈利有望持续修复。组件：需求旺盛，硅价下行 美国高盈利，业绩表现亮眼。晶澳科技（2023Q1归母净利润25.82亿元，同增244.21％）单瓦净利约0.19元，环增1分，隆基绿能2023Q1归母净利润36.37亿元，同增36.55％（Q1硅片单瓦盈利承压，Q2预计修复），晶科能源（2023Q1归母净利润16.58亿元，同增313.36％）单瓦净利约0.13元，环增3分。天合光能（2023Q1归母净利润17.68亿元，同增225.43％）单瓦盈利约0.11元，环增2分，硅片产能落地将逐步提升一体化率。逆变器：持续受益储能高增，模块紧缺下大机盈利上行。阳光电源（2023Q1归母净利润15.08亿元，同增266.90％）IGBT模块紧缺，光伏以及储能大机盈利上行；德业股份（2023Q1归母净利润5.89亿元，同增345.64％）2023Q1毛利率坚挺表现亮眼，全年储能出货上调至80万台；固德威（2023Q1归母净利润3.36亿元，同增3473.72％）2022Q1盈利低基数，储能出货同比高增，费用率逐步改善。锦浪科技（2023Q1归母净利润3.24亿元，同增97.27％）储能同比持续高增，禾迈股份（2023Q1归母净利润1.76亿元，同增102.08％）、昱能科技（2023Q1归母净利润1.18亿元，同增282.91％）微逆同比持续高增，毛利率坚挺，但受德国规格调整影响全年出货略有下调，长期看渗透率持续提升。玻璃：2023Q1玻璃价格低位，盈利承压。福莱特（2023Q1归母净利润5.11亿元，同增17.11％）盈利承压，需求旺盛下4月涨价0.5-1元/平，下半年需求旺盛，供需有望持续改善。胶膜：高价粒子库存仍有影响，价格未能顺利传导成本上涨，一季度盈利承压。龙头福斯特（2023Q1归母净利润3.64亿元，同增7.46％）二月起价格逐渐上涨，盈利逐步修复，22H2随N型放量带来POE类需求高增，出货结构优化，盈利有望修复。银浆：N型技术推动量利双升。聚和材料（2023Q1归母净利润1.24亿元，同增19.70％）、帝科股份（2023Q1归母净利润0.86亿元，同增370.75％）、苏州固锝（2023Q1归母净利润0.23亿元，同降61.35％）受益TOPCon新产品放量，盈利结构性改善。

投资建议：随硅料新产能投放，硅价稳步下行，2023年光伏各环节排产逐月提升，国内装机及海外出口数据表现亮眼，组件、储能逆变器等环节受益硅价下行和规模效应毛利率明显改善，超额收益向石英坩埚、硅片、大型光储逆变器等新的紧缺环节转移，下半年旺季到来，叠加新技术渗透率提升，储能、组件及辅材等板块盈利上涨动力较强。国内大基地项目逐渐启动，分布式安装加速，海外欧洲光储装机动力依然强劲，美国高盈利市场，组件通关边际向好，我们预计2023年全球需求保持45％以上增长，继续看好光伏板块成长。继续看好逆变器、组件、新技术方向，以及部分辅材龙头。重点推荐：逆变器（阳光电源、德业股份、固德威、禾迈股份、锦浪科技、科士达、昱能科技，关注盛弘股份），组件（晶澳科技、隆基绿能、天合光能、晶科能源，关注阿特斯、东方日升、横店东磁、亿晶光电），新技术龙头（晶科能源、钧达股份、爱旭股份），和格局稳定的各环节龙头（福斯特、通威股份、福莱特、美畅股份、TCL中环、海优新材、大全能源，关注聚和材料、通灵股份、宇邦新材、快可电子等）。陆风平价新周期，前期大量招标将带动23年装机高增；海上风电成长赛道，23年装机翻倍增长，新一轮竞配和招标开启行业高景气。重点推荐：海缆（东方电缆），塔筒&管桩（泰胜风能、天顺风能、海力风电、大金重工）、铸锻件（日月股份、金雷股份），整机（三一重能、明阳智能、金风科技）。

本文源自券商研报精选