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财信研究评3月工业企业利润数据(工业利润降幅仍大,但有望步入回升通道)

大财经2023-04-28 18:24:360

四、预计工业利润增速有望加快步入回升通道。一是随着国内疫情快速过峰支撑服务业、消费恢复,加上稳增长政策持续发力显效,内需有望明显改善,产销衔接水平将趋于提高,对工业企业盈利恢复形成有力支撑。二是随着助企纾困政策加力显效和生产生活秩序恢复正常,企业成本压力有望持续缓解,也有利于利润改善。三是一季度过后基数大幅走低,有望支持工业企业利润增速加快回升。四是预计二季度PPI增速仍将处于负增长区间,价格因素将继续对工业利润形成拖累。五是全球经济复苏动力减弱,出口放缓压力加大;同时国内房地产恢复力度仍存在较多不确定性、企业投资信心不足,均会对工业利润修复形成一定制约。

事件:2023年1-3月份全国规模以上工业企业利润总额同比下降21.4%,降幅较1-2月份收窄1.5个百分点。3月当月规上工业企业利润同比下降19.2%,降幅较1-2月份收窄3.7个百分点。

一、量增是工业利润降幅收窄主因,但价降、成本升拖累其降幅仍大

二、中游装备制造业是主要拉动力量,工业利润结构继续改善

三、工业企业持续缩表,资产负债率继续被动提高

一是量的方面,受益于基数下降、3月出口超预期回升和经济持续恢复,3月份规模以上工业增加值增速较1-2月提高1.5个百分点,工业生产活动继续加快,对利润形成有力支撑。如3月全国规模以上工业企业营业收入同比增长0.6%,较1-2月份提高1.9个百分点,促进了企业利润的改善。

3月末规上工业企业资产负债率为57.1%,较2月末提高0.3个百分点,同比提高0.6个百分点(见图9)。

正文

本文源自券商研报精选

二、分行业看,装备制造业是工业利润回升的主要拉动力量,利润结构继续改善。一是从利润占比看, 1-3月份上游采矿业和原材料制造业利润占全部工业的比重连续11个月回落,中游装备制造业利润占比较1-2月份提高约3.7个百分点,下游消费品制造业利润占比季节性有所回落,利润结构总体更均衡。二是从利润增速看,受益于出口增速超预期回升、促消费政策推动汽车产销均明显改善,3月份中游装备制造业利润降幅较1-2月份大幅收窄19.1个百分点,拉动作用最为明显;受PPI价格同比降幅扩大、需求端恢复仍偏慢等因素影响,上游原材料行业利润降幅仍大;下游消费品制造业利润表现分化,饮料、食品、纺织等制造业盈利改善较多,但总体降幅还有所扩大。

展望未来,预计工业企业仍处于去库存周期。一是根据历史经验,PPI增速与工业企业库存增速高度相关,一般前者略领先后者,短期内PPI增速大概率继续回落,将推动企业延续去库存(见图11)。二是当前工业企业库存增速仍处于中间位置,且分行业看上、中、下游制造业库存增速均不低,未来仍有一定回落压力(见图12)。三是随着国内疫情防控较快平稳转段和稳经济政策效果持续显现,国内需求有望持续恢复,有利于消化前期积压的库存。四是未来数月基数抬升,也有利于库存增速回落。

五、预计工业利润增速有望加快步入回升通道

一、从决定企业利润的量、价、成本三因素框架看,工业产销加快推动量增是工业利润降幅收窄的主因,但需求恢复偏慢导致工业生产者出厂价格(PPI)降幅扩大、每百元营收中的成本抬升,共同拖累3月工业利润降幅仍大,企业经营依旧较为困难。

二是价格方面,受海外需求走弱和去年同期高基数的影响,3月份工业生产者出厂价格指数(PPI)和生产资料价格指数分别增长-2.5%、-3.4%,降幅较1-2月份分别扩大1.4和1.7个百分点,对企业盈利的拖累继续有所加大(见图1-2),是导致企业利润降幅仍深的主要原因。

分企业类型看,私企、外企和国企加杠杆意愿均待提振。3月末私企、外企和国企资产负债率分别为59.6% 、53.2%和57.5%,分别较2月末提高0.6、0.3和0.1 个百分点(见图10)。根据2月末的数据,私企、外企和国企的资产增速分别较上年同期回落2.4、3.9和2.8个百分点,负债增速分别同比回落2.2、4.6和2.2个百分点,均总体延续回落态势,反映出三者增加资本开支意愿均不强。三者资产负债率回升主因资产增速较负债增速放缓更多,属于被动式结果,助企纾困和全面提振企业信心仍是当务之急。

三是从利润占比看,上游延续回落、中游回升较多、下游有所下降,利润结构继续改善。1-3月份 上游采矿业和原材料制造业利润占全部工业的比重为37.7%,较1-2月份回落0.5个百分点,连续11个月回落;中游装备制造业利润占比较1-2月份季节性回升约3.7个百分点;下游消费品制造业利润占比季节性有所回落,总体上利润结构继续改善(见图7)。上中下游利润结构总体更均衡:一方面与上中下游价格分化缓解密切相关,如3月份上游采掘工业和原材料工业PPI增速分别较2月份回落5和2.9个百分点,降幅较全部PPI高出3.9和1.8个百分点;同期加工工业、生活资料PPI增速均仅微降0.2个百分点,上游行业价格明显回落更多,对其利润形成较大拖累;另一方面随着国内疫情快速过峰,此前“外强内弱”、“服务业弱于工业”的格局逐渐逆转,加上政策加大对薄弱环节的支持力度,中下游利润占比均向均衡水平回归。

四是高技术制造业利润增速恢复偏慢,但新旧动能转换趋势未变。根据我们的统计,1-3月份高技术制造业利润降幅,较1-2月份有所收窄,但仍低于全部制造业利润增速(见图8),主因受疫后几年高基数等因素的影响,高技术制造业中占比较大的计算机、通信及其他电子设备制造业利润降幅仍大,医药制造业利润降幅继续扩大。但国内新旧动能转换的大趋势未变,未来在政策支持和新需求增长的共同支撑下,产业升级步伐有望继续加快。

一是从三大门类看,制造业是支撑工业利润降幅收窄的主因。1- 3月份,制造业、采矿业、电力热力燃气及水生产和供应业利润增速分别为-29.4%、-5.8%和33.2%,分别较1-2月份提高3.2、回落5.7和回落5.4个百分点(见图4),制造业是主要支撑力量。其中,采矿业利润增速持续回落,或主要与高基数、大宗商品价格回落等因素密切相关;电力、热力、燃气及水生产和供应业利润增速高位放缓则与3月份基建、地产等投资需求有所回落相关。

三是成本方面,随着助企纾困等政策效果持续显现,原材料等成本价格回落,均有利于企业减负,但市场需求恢复偏慢、产销衔接水平不高,企业营收回升速度慢于成本回升速度,导致企业单位成本仍在上升,制约了利润改善的幅度。如1-3月份规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为85.04元,较1-2月增加0.18元,较去年同期增加0.97元,为近8年来同期高位水平(见图3)。分行业看,制造业每百元营业收入中的成本为85.71元,较1-2月份增加0.32元,达到近8年来同期最高水平(见图3),是工业企业成本承压的主要拖累因素;同期采矿业、电力热力燃气及水的生产供应业单位成本,分别较1-2月份增加0.07元和减少0.88元,拖累相对较小。

三、工业企业持续缩表被动推高资产负债率,企业仍处于去库存周期。如资产负债率方面,3 月工业企业资产负债率环比、同比均有所回升,主因资产增速仍低于负债增速且前者回落更多,被动推高了杠杆率,企业主动扩表、投资意愿依旧不足。库存方面,3月工业企业产成品库存增速较上月回落1.6个百分点,与积压库存被消耗、基数抬升和企业主动去库意愿增强相关。受PPI继续探底、库存仍处于偏高水平、基数抬升等因素影响,预计企业仍处于去库存周期。

3月末,工业企业产成品存货同比增长9.1%,增速较2月份回落1.6个百分点(见图11)。原因主要有三:一是随着国内需求持续恢复,前期积压的产成品库存部分被消耗;二是盈利延续负增长叠加企业库存仍处于偏高水平,导致企业主动去库存意愿增加;三是去年同期基数抬升也有利于与库存增速回落。

二是从制造业内部看,装备制造业是工业利润改善的主要拉动力量。其一,受益于国内生产活动加快恢复,上游原材料行业利润降幅有所缩窄,但PPI价格同比降幅扩大、需求端恢复偏慢导致上游原材料行业利润降幅仍大(见图5),其中有色/黑色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品、石油煤炭加工业等制造业利润降幅均在50%以上(见图6)。其二,受出口增速超预期回升、促消费政策推动汽车产销均明显改善等因素影响,3月份中游装备制造业利润降幅较1-2月份大幅收窄19.1个百分点,是对工业企业盈利改善拉动最大的行业板块。其中,汽车制造业利润增速较1-2月份提高50个百分点以上,计算机通信电子行业利润累计降幅较1-2月收窄近20个百分点,两者贡献显著(见图6)。其三,消费品制造业利润表现分化,总体降幅还有所扩大,如受益于服务消费恢复势头良好,饮料、食品、纺织等消费品制造业盈利改善较多,但文体教育、农副食品加工、医药制造等行业,拖累全部消费品制造业1-3月份利润降幅较1-2月还扩大约1.5个百分点(见图5-6)。

四、工业企业延续去库存周期

一是随着国内疫情快速过峰支撑服务业、消费恢复,加上稳增长政策持续发力显效,内需有望明显改善,产销衔接水平将趋于提高,对工业企业盈利恢复形成有力支撑。二是随着助企纾困政策继续加码和疫情放开后工业生产循环畅通,企业成本压力有望持续缓解,也有利于利润改善。三是一季度过后基数明显走低,有望支持工业企业利润增速持续回升。四是预计上半年PPI增速仍将处于负增长区间,价格因素将继续对工业利润形成一定拖累。五是全球经济复苏动力不足,加上海外银行业危机将对实体经济造成一定冲击,出口放缓压力或明显加大;同时国内房地产恢复力度仍存在较多不确定性、企业投资信心不足,均会对工业利润修复形成一定制约。

财信研究院 宏观团队

伍超明 胡文艳

从资产和负债增速看,两者分别较2月末回落0.5和0.4个百分点,同比分别降低2.9和2.2个百分点,延续2022年二季度以来的回落态势(见图10),但资产增速低于负债增速,且前者回落更多,导致资产负债率继续回升。这仍属于被动式的推高杠杆率,面对实际面临的经营困难和对未来经济前景的担忧,企业主动加杠杆扩张资产负债表的意愿依旧不足。

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